提要

豆粕期權(quán)的上市不僅為產(chǎn)業(yè)鏈上各類企業(yè)提供了更為靈活、多樣的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，也為專業(yè)投資者和投資機(jī)構(gòu)提供了多樣化的交易策略選擇。一年來(lái)，豆粕期權(quán)有效發(fā)揮保險(xiǎn)、增強(qiáng)收益和波動(dòng)率管理三方面功能，為產(chǎn)業(yè)和投資機(jī)構(gòu)避險(xiǎn)、增效提供了新的管理工具。

構(gòu)建靈活策略實(shí)現(xiàn)多樣“保險(xiǎn)”

相對(duì)于期貨，期權(quán)最大的特點(diǎn)之一是在鎖定風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，還能夠保留買(mǎi)方獲得收益的可能，這種“保險(xiǎn)”功能是期權(quán)市場(chǎng)最重要的功能之一。對(duì)于期權(quán)買(mǎi)方來(lái)說(shuō)，與期貨交易不同，避免了行情不利時(shí)追加保證金的壓力，而且與期貨只能根據(jù)當(dāng)前市場(chǎng)行情成交建倉(cāng)不同，期權(quán)可以根據(jù)自身對(duì)成本和收益目標(biāo)的需要，靈活選擇未來(lái)買(mǎi)入或賣出商品的價(jià)格。

魯證期貨總經(jīng)理劉慶斌介紹說(shuō)，今年1月中下旬時(shí)，一家大型飼料企業(yè)持有豆粕未點(diǎn)價(jià)合同，企業(yè)既想防止天氣原因?qū)е露蛊刹少?gòu)成本大幅提升，又不想付出太多期權(quán)套保成本，故采取了買(mǎi)入深度虛值看漲期權(quán)的策略，買(mǎi)入M1805系列行權(quán)價(jià)格為3050元/噸的看漲期權(quán)，成交價(jià)格12元/噸。春節(jié)過(guò)后，豆粕價(jià)格快速上漲，該企業(yè)于3月初將持有的看漲期權(quán)陸續(xù)平倉(cāng)，平均平倉(cāng)價(jià)格為140元/噸，盈利128元/噸，很好地對(duì)沖了采購(gòu)成本上漲的風(fēng)險(xiǎn)。

盡管購(gòu)買(mǎi)期權(quán)可以獲得“保險(xiǎn)”保障，但由于要支付權(quán)利金，對(duì)于利潤(rùn)微薄的企業(yè)來(lái)說(shuō)，長(zhǎng)期購(gòu)買(mǎi)“保險(xiǎn)”具有一定的成本。很多企業(yè)嘗試在買(mǎi)入期權(quán)獲得保障的同時(shí)賣出期權(quán)，放棄一部分權(quán)利，構(gòu)建靈活豐富的策略組合，以較低甚至零成本獲得符合自身風(fēng)險(xiǎn)管理需求的保護(hù)。“買(mǎi)入看漲+賣出看跌”為原材料采購(gòu)成本保值和“買(mǎi)入看跌+賣出看漲”為庫(kù)存保值已經(jīng)成為產(chǎn)業(yè)客戶較為常見(jiàn)的組合策略。

此外，對(duì)于已經(jīng)有期貨持倉(cāng)的產(chǎn)業(yè)客戶和機(jī)構(gòu)客戶來(lái)說(shuō)，也可以用期權(quán)為期貨持倉(cāng)上“保險(xiǎn)”，規(guī)避期貨頭寸的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，豆粕期權(quán)運(yùn)行一年來(lái)，采用購(gòu)買(mǎi)期權(quán)策略為期貨持倉(cāng)“保險(xiǎn)”的期權(quán)成交量占期權(quán)市場(chǎng)總成交量的26%，該類策略期權(quán)持倉(cāng)占比為14%，受保期貨持倉(cāng)364.6萬(wàn)手（雙邊），受保期貨持倉(cāng)占比0.5%，受?？蛻魯?shù)占比23%。

及時(shí)降低風(fēng)險(xiǎn)提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力

油脂油料是個(gè)充分競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，在較為嚴(yán)酷的價(jià)格壓力下，合理有效地降低成本、提高利潤(rùn)，是產(chǎn)業(yè)客戶提升自身競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵。而合理、靈活地利用豆粕期權(quán)，能夠幫助投資者獲得額外收益。

上海一家貿(mào)易商向期貨日?qǐng)?bào)記者介紹，當(dāng)市場(chǎng)處于既不會(huì)大幅下跌但又看不到向上驅(qū)動(dòng)的振蕩行情中，或者當(dāng)企業(yè)期貨和現(xiàn)貨的整體敞口偏空時(shí)，可以采用賣出虛值看跌期權(quán)的增利策略。賣出期權(quán)獲得的權(quán)利金可以在一定程度上彌補(bǔ)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)成本。

賣出虛值看跌期權(quán)策略的主要風(fēng)險(xiǎn)在于期貨價(jià)格下跌至行權(quán)價(jià)格以下的可能性。而對(duì)于現(xiàn)貨企業(yè)來(lái)說(shuō)，賣出看跌期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)與期貨多頭頭寸的風(fēng)險(xiǎn)相似，即使到期日期貨價(jià)格跌破行權(quán)價(jià)格，企業(yè)可以按照這個(gè)較低的價(jià)格買(mǎi)入期貨，對(duì)于本來(lái)就需要進(jìn)行采購(gòu)的現(xiàn)貨企業(yè)來(lái)說(shuō)也是能夠接受的。“賣出看跌期權(quán)相當(dāng)于獲得多頭頭寸，而且期權(quán)是虛值的，相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較低，這也意味著現(xiàn)貨企業(yè)能夠承擔(dān)一部分賣出看跌期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。”上述貿(mào)易商表示。

同樣，對(duì)于庫(kù)存保值來(lái)說(shuō)，當(dāng)市場(chǎng)波動(dòng)率較高，預(yù)期未來(lái)市場(chǎng)價(jià)格會(huì)趨于平穩(wěn)，或預(yù)期價(jià)格為振蕩走勢(shì)時(shí)，一些企業(yè)意識(shí)到，采用賣虛值看漲期權(quán)進(jìn)行套保的策略要優(yōu)于傳統(tǒng)的賣期貨保值。如果賣出期權(quán)后標(biāo)的價(jià)格下跌，企業(yè)可以賺取方向性的Delta收益。同時(shí)，可以通過(guò)波動(dòng)率走弱賺取收益，其間還能賺取期權(quán)的時(shí)間價(jià)值。

擁有期貨持倉(cāng)的投資者也同樣可以采用期權(quán)“增利”策略，降低套期保值成本或期貨持倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，利用期權(quán)對(duì)期貨持倉(cāng)“增利”的期權(quán)成交占比為27%、期權(quán)持倉(cāng)占比為21%，采用該策略的期貨持倉(cāng)占比為0.7%、客戶數(shù)占比為23%，利用增強(qiáng)收益策略客戶的平均收益較僅有期貨持倉(cāng)的客戶平均收益增加了1.7倍。

波動(dòng)率交易豐富投資管理策略

期權(quán)具有非線性的風(fēng)險(xiǎn)收益特征，這是期貨所不具備的。在期權(quán)價(jià)格的構(gòu)成中，除了標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格，還有波動(dòng)率因素，由于影響期權(quán)價(jià)值的標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)標(biāo)的資產(chǎn)的反向操作完全對(duì)沖，如買(mǎi)入豆粕看漲期權(quán)的方向性風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)做空Delta份豆粕期貨對(duì)沖掉。因此，通過(guò)每天進(jìn)行Delta中性對(duì)沖，可以使資產(chǎn)價(jià)值變化與豆粕期貨價(jià)格走勢(shì)的方向完全無(wú)關(guān)，只賺取波動(dòng)率變化的收益。

此外，衡量波動(dòng)率曲線傾斜程度的偏度指標(biāo)也可成為交易的元素，如果偏度指標(biāo)比較大，波動(dòng)率微笑曲線向右上方傾斜程度會(huì)較高，反之隱含波動(dòng)率微笑曲線向左上方傾斜程度較高。這些針對(duì)波動(dòng)率的交易策略可以為投資者在豆粕振蕩行情中提供交易機(jī)會(huì)。

目前，已有一些貿(mào)易商和投資機(jī)構(gòu)開(kāi)始對(duì)豆粕期權(quán)波動(dòng)率和偏度的回歸、聚集及季節(jié)性等特征進(jìn)行研究，設(shè)計(jì)并開(kāi)展以波動(dòng)率或偏度套利為主的交易策略。如一些機(jī)構(gòu)和貿(mào)易商在USDA報(bào)告發(fā)布前，通過(guò)買(mǎi)入期權(quán)做多波動(dòng)率，并利用期貨市場(chǎng)將價(jià)格的方向性風(fēng)險(xiǎn)完全對(duì)沖；一些機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)豆粕期權(quán)隱含波動(dòng)率和偏度有顯著的均值回歸效應(yīng)，從而在期權(quán)隱含波動(dòng)率或偏度發(fā)生較大偏離時(shí)采用Delta中性的套利策略。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，豆粕期權(quán)上市以來(lái)，采用波動(dòng)率交易策略的期權(quán)成交占比為74%、持倉(cāng)占比78%，采用該策略的客戶數(shù)占比97%，豆粕期權(quán)成為投資者管理波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)的有效工具。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。