引言

9月，商品市場整體氛圍由多轉(zhuǎn)空，滬膠自身基本面本就疲弱，又遭遇主產(chǎn)國限產(chǎn)失敗的利空沖擊，因而價(jià)格出現(xiàn)大幅下挫，主力合約跌破6月的低點(diǎn)。國慶節(jié)之后，部分空頭主力獲利了結(jié)，多空力量趨于平衡，滬膠價(jià)格也開始振蕩運(yùn)行。后期來看，盡管技術(shù)上存在反彈需求，但基本面被利空因素所主宰，價(jià)格弱勢局面很難扭轉(zhuǎn)，去年年末的大幅上漲行情不會重現(xiàn)。

主產(chǎn)區(qū)進(jìn)入生產(chǎn)旺季

今年全球天膠產(chǎn)量預(yù)計(jì)增加5.5%，再加上年初泰國20萬噸的拋儲，市場總體維持供大于求的格局。此外，11—12月為天膠生產(chǎn)旺產(chǎn)，產(chǎn)量將大量釋放。

其一，2010年大面積擴(kuò)種的膠樹已經(jīng)開始產(chǎn)膠，今年ANRPC開割面積達(dá)到歷史之最912.3萬公頃，同比增加4.1%。盡管近幾年膠價(jià)大不如前，但大范圍砍伐橡膠林的現(xiàn)象鮮有發(fā)生。

其二，除了1月，今年天膠主產(chǎn)區(qū)可謂風(fēng)調(diào)雨順，未來兩個(gè)月出現(xiàn)極端惡劣天氣的可能性也較低，氣候條件利于膠樹的生長和開割。

其三，今年主要天膠產(chǎn)區(qū)割膠收入總體水平較高，原料價(jià)格絕大多數(shù)時(shí)間不遜色于往年同期水平，膠農(nóng)割膠積極性正常，未聽聞?dòng)袟壐瞵F(xiàn)象。以泰國產(chǎn)區(qū)為例，只有當(dāng)膠水價(jià)格低于35泰銖/公斤、杯膠價(jià)格低于25泰銖/公斤時(shí)，棄割現(xiàn)象才會發(fā)生。今年，原料收購價(jià)格一直高于這條棄割紅線，即使近期膠價(jià)連續(xù)下挫，以目前泰國膠水收購價(jià)格43泰銖/公斤和杯膠收購價(jià)格38泰銖/公斤計(jì)算，膠農(nóng)割膠收入依然尚可。退一步說，即使未來膠價(jià)進(jìn)一步下跌，以割膠為主要收入來源的膠農(nóng)，短時(shí)間內(nèi)也不會棄割，反而會為了維持原有收入而增加割膠量。

其四，盡管從11月末起，我國的云南和海南將陸續(xù)停割，但由于國內(nèi)天膠產(chǎn)量較少，僅占全球總產(chǎn)量的7%，停割對全球甚至國內(nèi)天膠供應(yīng)的影響并不大。相反，由于四季度氣候適宜，作為天膠最重要產(chǎn)區(qū)的東南亞地區(qū)進(jìn)入旺產(chǎn)季，產(chǎn)量環(huán)比不斷增加，直至達(dá)到頂峰。此外，同比看，去年12月泰國因遭受洪水襲擊而大幅減產(chǎn)，產(chǎn)量基數(shù)較低，今年四季度全球產(chǎn)量同比勢必提升。

總之，掙脫了三大主產(chǎn)國限產(chǎn)這一枷鎖后，未來兩個(gè)月全球天膠供應(yīng)預(yù)計(jì)寬松。

輪胎行業(yè)開工率不足

今年全球天膠需求疲軟，增速不足1%。我國作為最大的消費(fèi)國，同樣面臨消費(fèi)不振的窘境，輪胎行業(yè)開工率同比處于低位，預(yù)計(jì)后期難有改觀。

今年重卡銷售持續(xù)火爆，前9個(gè)月的銷量同比增加76%，全年銷量破百萬已成定局，有望刷新2010年的歷史紀(jì)錄。然而，亮眼的重卡銷售并沒有對天膠消費(fèi)起到太大的推動(dòng)作用，究其原因，第一，連同重卡、乘用車在內(nèi)的所有新車的配套胎僅占天膠總消費(fèi)量的10%左右，份額較小；第二，今年重卡需求主要來自舊車替換需求，而非貨運(yùn)量增加產(chǎn)生的新車添置需求，因此重卡總保有量并未明顯增加，對替換胎需求的拉動(dòng)作用并不大。

重卡的替換需求主要來自三個(gè)方面：其一，2010—2011年是重卡銷售高峰，根據(jù)6—7年的替換周期推算，今年處于重卡的替換高峰；其二，去年9月出臺的運(yùn)輸新政在外廓尺寸超限認(rèn)定上，對卡車長寬高進(jìn)行了明確規(guī)定，超過限定標(biāo)準(zhǔn)的卡車不得不進(jìn)行更換；其三，我國從年初開始全面實(shí)行“國五”機(jī)動(dòng)車排放標(biāo)準(zhǔn)，不少地區(qū)禁止“國三”車輛通行，排放不達(dá)標(biāo)的卡車不得不被淘汰。

占據(jù)天膠消費(fèi)份額最大的替換胎市場今年受到兩大政策的打壓，一直萎靡不振。921運(yùn)輸新政要求嚴(yán)厲打擊卡車超載行為，卡車單車載貨量下降25%—30%，輪胎磨損減少，替換周期由3個(gè)月延長至4個(gè)多月。另外，國家環(huán)保政策不斷收緊，大量環(huán)保不達(dá)標(biāo)的企業(yè)被關(guān)停，商品產(chǎn)量下滑，公路貨運(yùn)量減少，部分地區(qū)甚至出現(xiàn)有車無貨的情況，替換胎需求自然隨之下降。

公路貨運(yùn)量不足可以從公路物流運(yùn)價(jià)指數(shù)中窺得一二。去年年末，在運(yùn)輸新政的刺激下，運(yùn)費(fèi)一度飆高，而今年春節(jié)過后，運(yùn)費(fèi)便自高位回落，之后一直躊躇不前，即使在傳統(tǒng)運(yùn)輸旺季的四季度，運(yùn)費(fèi)也未出現(xiàn)明顯上漲，依然處于歷史較低水平。運(yùn)費(fèi)可以被看作是貨運(yùn)量和卡車數(shù)量之間的紐帶，運(yùn)費(fèi)旺季不旺反映了目前貨運(yùn)量相對不足的事實(shí)。環(huán)保政策不僅間接影響替換胎需求，更是直接影響輪胎行業(yè)開工率。環(huán)保高壓下，不少中小輪胎廠被關(guān)停。

此外，輪胎輔料生產(chǎn)企業(yè)在環(huán)保進(jìn)程中也未能幸免，被迫減產(chǎn)。輔料供應(yīng)出現(xiàn)短缺，價(jià)格大幅上漲，8月多種橡膠助劑價(jià)格單月攀升30%，9月再度上調(diào)10%。成本抬升，輪胎廠被迫多次提價(jià)。不過，這種不是出于需求好轉(zhuǎn)的提價(jià)難以被消費(fèi)市場真正接受，反而在一定程度上抑制了輪胎需求，進(jìn)而對開工率產(chǎn)生負(fù)面作用。

天膠下游另一重要消費(fèi)市場輪胎出口市場今年表現(xiàn)也是平平。1—9月，我國輪胎出口460萬噸，同比增加5.3%。但是，單月來看，出口量并不平衡：除了1月和5月同比增加19%和50%，其余月份表現(xiàn)平淡，尤其是7—9月，連續(xù)3個(gè)月出現(xiàn)負(fù)增長。

今年輪胎出口受兩個(gè)負(fù)面因素影響，一是美國市場進(jìn)一步萎縮，二是包括印度和歐盟在內(nèi)的多個(gè)國家和地區(qū)對華輪胎開展“雙反”調(diào)查。近年來，美國對華輪胎發(fā)起多次“雙反”調(diào)查，并施以懲罰性高關(guān)稅。今年1—9月，由于去年“雙反”期間國內(nèi)輪胎集中輸美，透支了一部分今年的需求，再加上美國汽車銷量連續(xù)多月負(fù)增長，導(dǎo)致我國輪胎輸美重量同比下滑14%。我國是全球最大的輪胎出口國，也遭受了最多的貿(mào)易壁壘，這種趨勢近年愈演愈烈。

總之，卡車治超和環(huán)保督察兩大政策逐漸常態(tài)化，尤其是“2+26”城市采暖季環(huán)保限產(chǎn)即將全面鋪開，政策帶來的利空效應(yīng)將籠罩在輪胎市場上空，輪胎行業(yè)開工率難有起色。

進(jìn)口量同比大幅增加

國內(nèi)天膠自給率較低，87%的天膠消費(fèi)依靠進(jìn)口，因此進(jìn)口的多少決定國內(nèi)天膠供應(yīng)的高低。1—9月，天膠（含復(fù)合膠）進(jìn)口量同比增加89萬噸，相當(dāng)于國內(nèi)兩個(gè)月的使用量，而下游需求增加寥寥，以至于貿(mào)易商庫存不斷累積。

今年天膠進(jìn)口可以分為兩個(gè)階段：第一階段是1—6月，第二階段是7月至今。

去年年末至今年年初膠價(jià)大幅拉漲時(shí)，貿(mào)易商與國外橡膠加工廠簽訂了大量合約，而這些合約貨在上半年陸續(xù)到港。另外，原本不是我國天膠主要供應(yīng)國的印度尼西亞，去年嚴(yán)格執(zhí)行了“出口噸位計(jì)劃”，造成國內(nèi)庫存升高，進(jìn)而刺激其加大橡膠出口力度，今年上半年出口到我國的量同比增加16萬噸。

7月開始，橡膠期現(xiàn)價(jià)差迅速擴(kuò)大，一度逼近4000元/噸，遠(yuǎn)超歷史同期水平，貿(mào)易商參與期現(xiàn)套利的熱情高漲。期現(xiàn)套利的主要現(xiàn)貨標(biāo)的并不是滬膠的交割品全乳膠和煙片膠，而是復(fù)合膠。這種橡膠與全乳膠用途相似，與滬膠相關(guān)度較高。復(fù)合膠的需求也較全乳膠旺盛，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)小。而且，貿(mào)易商往往以混合膠的名義進(jìn)口復(fù)合膠，無需繳納關(guān)稅，節(jié)省了套利成本。

我國復(fù)合膠產(chǎn)量極小，國內(nèi)復(fù)合膠幾乎全部依賴進(jìn)口。因此，7月開始，出于期現(xiàn)套利需要，復(fù)合膠進(jìn)口量大幅增加。由于進(jìn)口量始終居高不下，需求卻持續(xù)萎靡不振，被看作貿(mào)易商蓄水池的青島保稅區(qū)天膠庫存，今年長期處于高位。盡管7月末起保稅區(qū)天膠庫存進(jìn)入下降通道，但9月中旬后下降速度大幅放緩。隨著進(jìn)口旺季的到來，庫存預(yù)計(jì)止跌回升。截至10月中旬，保稅區(qū)內(nèi)天膠庫存為12.2萬噸，同比增加5.7萬噸，保稅區(qū)外的庫存聽聞也較去年同期高出10萬噸。

上期所數(shù)據(jù)顯示，由于1709合約交割量不足6萬噸，倉單壓力后延。目前，去年產(chǎn)橡膠倉單超過20萬噸，這些老膠將在11月底前被集中清理出庫。屆時(shí)，將對現(xiàn)貨市場造成較大沖擊。除了老膠，今年國內(nèi)產(chǎn)量攀升，新膠也源源不斷地流入上期所倉庫。目前，上期所橡膠總庫存為48萬噸，較去年同期高出12萬噸。對于一年產(chǎn)量只有30余萬噸的全乳膠來說，上期所庫存壓力可見一斑。

補(bǔ)庫力度恐遜于往年

1—4月，東南亞主產(chǎn)區(qū)進(jìn)入停割期，全球供應(yīng)萎縮，再加上春節(jié)期間天膠進(jìn)口暫停，因而前一年年末往往是下游集中補(bǔ)庫的時(shí)間。然而，今年的這種季節(jié)性補(bǔ)庫力度將遠(yuǎn)遜于往年。

輪胎廠在國慶節(jié)假期前普遍完成了一輪補(bǔ)庫，目前原料庫存維持在30天以上，庫存水平較高，再進(jìn)行大規(guī)模補(bǔ)庫的必要性不強(qiáng)。

除此之外，還有兩個(gè)因素會削減輪胎廠的補(bǔ)庫熱情：第一，天膠價(jià)格處于下跌趨勢中，出于買漲不買跌的心理，輪胎廠對補(bǔ)庫猶豫觀望；第二，今年輪胎廠利潤普遍下滑，資金約束下，輪胎廠補(bǔ)庫可能有心無力。

今年天膠價(jià)格一跌再跌，輪胎價(jià)格卻反其道而行，近兩個(gè)月一再抬高，但輪胎廠利潤不斷收窄，兩個(gè)主要原因是輪胎輔料價(jià)格大幅上漲以及信貸收緊導(dǎo)致企業(yè)資金成本提高?？傊?，往年年末由于下游補(bǔ)庫產(chǎn)生的膠價(jià)季節(jié)性上揚(yáng)行情，今年恐難復(fù)制。

合成膠替代杯水車薪

近期，受原料丁二烯價(jià)格拉漲以及齊魯石化丁苯膠裝置停車減產(chǎn)傳聞的影響，合成膠開啟一輪上漲行情，天膠-合成膠價(jià)格出現(xiàn)倒掛。

理論上說，當(dāng)天膠相對便宜時(shí)，輪胎廠傾向于以天膠替代合成膠，以便節(jié)約成本。但是，由于天膠價(jià)格貼水幅度并不深，大部分時(shí)間只在1000元/噸附近，與年初超過7000元/噸的情形相去甚遠(yuǎn)，并且貼水持續(xù)時(shí)間也不長，目前并未出現(xiàn)大規(guī)模替代現(xiàn)象。出于對輪胎性能和配方更換成本的考量，大部分輪胎廠還未考慮原料替代。

即使出現(xiàn)大范圍的天膠替代，以5%—10%的替代率計(jì)算，每月天膠使用量最多增加兩萬噸，相較于國內(nèi)月均40萬噸的天膠使用量（含復(fù)合膠），增幅并不顯著。

齊魯石化丁苯膠裝置11月中旬后是否完全停產(chǎn)尚不確定。國內(nèi)合成膠產(chǎn)能充裕，丁苯膠開工率一般在60%，即使齊魯石化確實(shí)停產(chǎn)，別的裝置也可以迅速補(bǔ)充，丁苯膠供應(yīng)不會受到太大影響。此外，影響合成膠價(jià)格的另一因素——原料丁二烯的價(jià)格已經(jīng)自高位回落。前期丁二烯裝置集中檢修，市場供應(yīng)收緊，庫存一降再降，價(jià)格出現(xiàn)一波大幅上調(diào)行情。目前，進(jìn)口丁二烯到港量增加，國內(nèi)已有裝置大多正常運(yùn)行，兩套新裝置也即將投產(chǎn)，丁二烯供應(yīng)預(yù)期增加，價(jià)格見頂回落。未來，合成膠價(jià)格很難維持高位，天膠-合成膠價(jià)差將回歸正常?？傊?，合成膠的替代對天膠價(jià)格的拉動(dòng)作用有限。

四季度后兩個(gè)月，滬膠市場很難撥開利空的濃霧，除非傳聞已久的國家收儲付諸實(shí)際，否則價(jià)格不會真正雄起。操作上，建議投資者保持逢反彈做空的思路。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。