引言

銅市在去年錄得喜人漲幅，2018年，可能影響新銅供應(yīng)平衡的因素是在智利和秘魯?shù)戎匾?a href="http://www.jingsongyx.com/sell/tongkuang/" target="_blank">銅礦生產(chǎn)國(guó)重新談判的一系列勞動(dòng)合同。就廢銅市場(chǎng)而言，除了地產(chǎn)和基建帶動(dòng)的傳統(tǒng)需求反彈、新能源汽車帶來(lái)的需求增長(zhǎng)外，還包括礦山罷工、缺乏大型新的銅礦項(xiàng)目和中國(guó)對(duì)固定廢料進(jìn)口政策收緊導(dǎo)致廢銅市場(chǎng)在短時(shí)間內(nèi)可能經(jīng)歷資源重新分配的狀況，銅價(jià)預(yù)計(jì)還將不斷調(diào)整。

A影響銅產(chǎn)量及價(jià)格的主要因素

從銅礦中開采出來(lái)的銅礦石，經(jīng)過選礦成為含銅品位較高的銅精礦或者說是銅礦砂，銅精礦需要經(jīng)過冶煉提成，才能成為精銅及銅制品。

銅是很多輕重工業(yè)生產(chǎn)必不可少的原料，工業(yè)中使用的銅有電解銅(含銅99.9%—99.95%)和精銅(含銅99.0%—99.7%)兩種，前者用于電器工業(yè)，用于制造特種合金、金屬絲及電線，后者用于制造其他合金、銅管、銅板、軸等。除精銅之外，廢銅亦是工業(yè)生產(chǎn)中必不可少的原料，一定程度上是精銅的良好替代品，有著廣泛的用途。在生產(chǎn)、使用的過程中，廢銅、精銅一定程度上能相互轉(zhuǎn)化，其價(jià)格具有一定的相關(guān)性，期貨及現(xiàn)貨價(jià)格均受到以下因素的影響：

庫(kù)存

顯性及隱性庫(kù)存均是體現(xiàn)供求關(guān)系的重要指標(biāo)。顯性庫(kù)存又稱報(bào)告庫(kù)存，是指交易所庫(kù)存，目前全球進(jìn)行銅期貨交易比較有影響的交易所有LME、CME Group旗下的COMEX和SHFE。三家交易所均定期公布指定倉(cāng)庫(kù)庫(kù)存。隱性庫(kù)存又稱非報(bào)告庫(kù)存，指全球范圍內(nèi)的生產(chǎn)商、貿(mào)易商和消費(fèi)商手中持有的庫(kù)存。由于這些庫(kù)存不會(huì)定期對(duì)外公布，因此難以統(tǒng)計(jì)，故市場(chǎng)一般都以交易所庫(kù)存來(lái)衡量銅的供給量。

進(jìn)出口政策

進(jìn)出口政策尤其是關(guān)稅政策是通過調(diào)整商品的進(jìn)出口成本從而控制某一商品的進(jìn)出口量來(lái)平衡國(guó)內(nèi)供求狀況的重要手段。銅的進(jìn)出口需求與國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)密切相關(guān)，廢銅的進(jìn)出口與市場(chǎng)內(nèi)環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的調(diào)整緊密相連。

原油價(jià)格

原油和銅都是國(guó)際性的重要工業(yè)原材料，它們需求的旺盛與否最能反映經(jīng)濟(jì)的好壞，所以從長(zhǎng)期來(lái)看，油價(jià)和銅價(jià)的高低與經(jīng)濟(jì)發(fā)展的快慢有較大的相關(guān)性。正因?yàn)樵秃豌~都與宏觀經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)，因此就出現(xiàn)了銅價(jià)與油價(jià)一定程度上的正相關(guān)性。然而，這只是趨勢(shì)上的一致，短期看，原油價(jià)格與銅價(jià)的正相關(guān)性并不十分突出。

如果說油價(jià)從不到10美元/桶上漲到20美元/桶是價(jià)格的合理回歸，更是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的表現(xiàn)的話，那么油價(jià)的回升應(yīng)該是與銅價(jià)的上揚(yáng)一致的，因?yàn)槎际墙?jīng)濟(jì)見底回升所帶動(dòng)的。但如果油價(jià)上漲到一定的水平后，大家關(guān)心的不是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，而是擔(dān)心油價(jià)的飚升對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的負(fù)面影響，甚至導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退，從而導(dǎo)致需求的總體下降（不可避免地影響到對(duì)銅的需求），這時(shí)油價(jià)的上揚(yáng)反而成了銅市場(chǎng)的利空因素。另外，原油及成品油價(jià)格的漲跌將影響產(chǎn)銅企業(yè)的生產(chǎn)成本，進(jìn)而對(duì)銅價(jià)產(chǎn)生影響。

用銅行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r

用銅行業(yè)的發(fā)展則是影響消費(fèi)的重要因素。例如20世紀(jì)90年代后，發(fā)達(dá)國(guó)家在建筑行業(yè)中管道用銅量增幅巨大，建筑業(yè)成為銅消費(fèi)最大的行業(yè)，建筑行業(yè)的蓬勃發(fā)展促進(jìn)了20世紀(jì)90年代中期國(guó)際銅價(jià)的上升，美國(guó)的住房開工率也成了影響銅價(jià)的因素之一。2003年以來(lái)，中國(guó)房地產(chǎn)、電力的發(fā)展極大地促進(jìn)了銅消費(fèi)的增長(zhǎng)，從而成為支撐銅價(jià)的主要因素之一。

在汽車行業(yè)，制造商正在倡導(dǎo)用鋁代替銅以降低車重從而減少該行業(yè)的用銅量。此外，隨著科技的日新月異，銅的應(yīng)用范圍在不斷拓寬，銅在醫(yī)學(xué)、生物、超導(dǎo)及環(huán)保等領(lǐng)域已開始發(fā)揮作用。IBM公司已采用銅代替硅芯片中的鋁，這標(biāo)志著銅在半導(dǎo)體技術(shù)應(yīng)用方面的最新突破。這些變化將不同程度地影響銅的消費(fèi)。

值得一提的是，電網(wǎng)投資是銅消費(fèi)的重要組成部分，傳統(tǒng)的電網(wǎng)投資注重特高壓和配電網(wǎng)，其中特高壓使用的線纜是鋼鋁絞線，而配電網(wǎng)高壓線纜使用的還是鋼鋁絞線，只有低壓電線電纜使用銅電纜較多。而市場(chǎng)關(guān)注的新能源汽車對(duì)銅消費(fèi)拉動(dòng)可能是長(zhǎng)期的大趨勢(shì)，但是中短期來(lái)說則影響較小，包括電動(dòng)汽車和充電樁在內(nèi)新能源汽車增長(zhǎng)量還需逐步增長(zhǎng)。

匯率

國(guó)際上銅的交易通常以美元計(jì)價(jià)，以美元標(biāo)價(jià)的銅價(jià)往往會(huì)受到國(guó)際市場(chǎng)主流貨幣兌美元的匯率影響。根據(jù)以往的經(jīng)驗(yàn)，日元和歐元匯率的變化會(huì)影響銅價(jià)短期內(nèi)的一些波動(dòng)，但不會(huì)改變銅市場(chǎng)的大趨勢(shì)。匯率對(duì)銅價(jià)有一些的影響，但決定銅價(jià)走勢(shì)的根本因素是銅的供求關(guān)系，匯率因素不能改變銅市場(chǎng)的基本格局，而只是在漲跌幅度上可能產(chǎn)生影響。

生產(chǎn)成本

生產(chǎn)成本是衡量商品價(jià)格水平的基礎(chǔ)，銅的生產(chǎn)成本包括冶煉成本和精練成本。

B中國(guó)廢銅進(jìn)口需求減少

中國(guó)是世界上最大的銅消費(fèi)國(guó)。自2017年7月以來(lái)，中國(guó)宣布調(diào)整廢銅進(jìn)口的規(guī)定，“廢七類”進(jìn)口預(yù)計(jì)將大幅縮小，其中包括廢金屬、纜線等，需要先拆解分類再進(jìn)行加工，才能正式投入使用。中國(guó)環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的提高，標(biāo)志著2018年廢銅進(jìn)口許可將全面緊縮，一是系統(tǒng)性消除中國(guó)廢銅供應(yīng)鏈的中間部分，今后將只有廢銅終端用戶及加工商可進(jìn)口廢銅，其他市場(chǎng)參與者，例如交易商和貿(mào)易商則被拒之門外；二是建議把有害雜質(zhì)水平限制在1%，只有最純的廢銅才能通過這種質(zhì)量門檻。由于環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的提高，廢銅進(jìn)口規(guī)定的調(diào)整預(yù)計(jì)將會(huì)令廢銅的進(jìn)口量每年減少33萬(wàn)噸。

中國(guó)廢銅進(jìn)口量連年下跌，部分歸因于中國(guó)當(dāng)局早些時(shí)候采取的質(zhì)量控制措施，部分則與早年銅價(jià)崩跌有關(guān)。價(jià)格較低時(shí)，舊廢銅供應(yīng)枯竭，對(duì)好銅供應(yīng)過剩起到平衡作用；價(jià)格回升時(shí)，廢銅鏈則又重獲生機(jī)。這就是過去一年左右銅市的情況。2016—2017年銅價(jià)大幅回升，廢銅價(jià)格貼水?dāng)U大后供應(yīng)激增，中國(guó)則吸收了新增的供應(yīng)。

廢銅進(jìn)口收緊政策背后，雜銅進(jìn)口持續(xù)下降，預(yù)示著是中國(guó)市場(chǎng)已逐步進(jìn)入了廢銅回收的周期。況且，國(guó)內(nèi)空調(diào)等銷量增長(zhǎng)的同時(shí)也是報(bào)廢高峰，因此國(guó)內(nèi)回收廢雜銅比例越來(lái)越高，這也是中國(guó)為何2018年年底禁止進(jìn)口七類廢五金的考慮。在中國(guó)廢銅需求中，國(guó)內(nèi)供給量已經(jīng)超過了進(jìn)口需求，中國(guó)國(guó)內(nèi)未來(lái)提升的廢銅產(chǎn)量也將逐步降低對(duì)海外的需求。

圖為中國(guó)2003—2017年廢銅進(jìn)口情況

C中國(guó)精銅進(jìn)口量大幅提升

廢銅進(jìn)口大幅減小帶動(dòng)了精銅進(jìn)口需求的提升，使得銅期貨價(jià)格大幅升高。在經(jīng)過2017年9月沖高回落之后，10月芝商所旗下COMEX銅期貨價(jià)格不僅重歸強(qiáng)勢(shì)，更是刷新了年內(nèi)高位，雖然之后兩次沖高失利，價(jià)格有所回落，但幅度相對(duì)不大，依舊處于年內(nèi)高位。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2017年11月7日，COMEX銅期價(jià)下半年以來(lái)累計(jì)漲幅超15%。隨著期銅大幅上沖，中國(guó)國(guó)內(nèi)廢銅價(jià)跟漲有限，精銅與廢銅的價(jià)差擴(kuò)大到2000元，遠(yuǎn)高于正常時(shí)的1000元。

另外，環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的提升亦給中國(guó)精銅冶煉行業(yè)造成了極大的影響。數(shù)據(jù)顯示，2017年11月，中國(guó)精煉銅進(jìn)口量同比增長(zhǎng)18.95%，11月中國(guó)未鍛軋銅及銅材進(jìn)口量創(chuàng)一年來(lái)最高水平，凸顯中國(guó)國(guó)內(nèi)環(huán)保限產(chǎn)對(duì)進(jìn)口需求的推動(dòng)。

然而，從需求角度來(lái)看，若中國(guó)銅消費(fèi)速度減弱，目前市場(chǎng)對(duì)銅價(jià)過度樂觀則可能存在較大的風(fēng)險(xiǎn)。從全球銅消費(fèi)格局來(lái)看，中國(guó)銅消費(fèi)占全球比重最大。國(guó)際銅研究組（ICSG）數(shù)據(jù)顯示，2017年8月中國(guó)銅消費(fèi)占銅消費(fèi)的50.5%，因此一旦中國(guó)銅消費(fèi)減速，那么意味著全球銅消費(fèi)也面臨較大的回落。

但是，從CFTC公布的基金持倉(cāng)來(lái)看，海外基金對(duì)基本金屬尤其是銅非常樂觀。截至2018年1月2日，COMEX銅非商業(yè)凈多持倉(cāng)創(chuàng)下1995年4月18日以來(lái)新高62284張合約。

QuikStrike期權(quán)分析工具顯示，2018年2月22日到期的、執(zhí)行價(jià)為3.2185美元/磅的COMEX銅期權(quán)在所有期權(quán)合約中持倉(cāng)量最大，看漲期權(quán)和看跌期權(quán)分別達(dá)到3381張合約和3764張合約，充分反映市場(chǎng)的樂觀情緒。

D兩個(gè)市場(chǎng)兩種趨勢(shì)

2018年銅供應(yīng)鏈出現(xiàn)難以預(yù)測(cè)的狀況，全球銅市面臨供應(yīng)中斷的威脅。精銅行業(yè)面臨罷工行動(dòng)的威脅，廢銅行業(yè)則因中國(guó)的進(jìn)口限制而遍布烏云。全球廢銅供應(yīng)出現(xiàn)轉(zhuǎn)折，精銅業(yè)則因礦業(yè)投資下滑而供應(yīng)低迷。

就新銅供應(yīng)而言，銅價(jià)極有可能不斷走高，究其原因，未來(lái)供應(yīng)低速增長(zhǎng)格局已形成，而導(dǎo)致這一格局形成的根本原因在于前期全球銅礦資本性投資連年下滑，進(jìn)而導(dǎo)致未來(lái)幾年僅有少數(shù)大型項(xiàng)目投放。面對(duì)不斷增長(zhǎng)的市場(chǎng)需求，銅價(jià)的支撐力則逐漸加大。

龐大的基建投資使得市場(chǎng)對(duì)銅的需求不斷增長(zhǎng)，進(jìn)一步支撐銅價(jià)。特朗普對(duì)基建的投資力度加大，他曾承諾未來(lái)10年將投入1萬(wàn)億美元用于擴(kuò)大和重建公路和機(jī)場(chǎng)等基礎(chǔ)設(shè)施，這使得投資者押注基建熱潮促進(jìn)原材料需求，對(duì)銅的需求也將增長(zhǎng)。中國(guó)的固定資產(chǎn)投資計(jì)劃已構(gòu)成銅需求的重要組成部分，“一帶一路”建設(shè)的推進(jìn)使得固定資產(chǎn)投資計(jì)劃的實(shí)行進(jìn)度大大加快；2017年1至10月，全國(guó)固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）517818億元，同比增長(zhǎng)7.3%；工業(yè)投資190971億元，同比增長(zhǎng)3.3%。

另外，新銅市場(chǎng)中，大型銅礦供應(yīng)的不確定性因素逐漸顯現(xiàn)。嘉能可（GLEN.L）運(yùn)營(yíng)的智利Lomas Bayas銅礦剛剛避免了一次罷工威脅，雖然工會(huì)工人在最后一刻接受了新勞動(dòng)合同的條件，但這預(yù)示著勞資糾紛或持續(xù)對(duì)新銅價(jià)格產(chǎn)生影響。2018年要續(xù)簽的合同數(shù)創(chuàng)下2010年以來(lái)最高，續(xù)簽的銅礦開發(fā)合同大多在智利和秘魯。根據(jù)花旗銀行（Citibank）的估計(jì)，未來(lái)12個(gè)月將會(huì)進(jìn)行近30組勞動(dòng)合同談判，可能影響全球25%的銅供應(yīng)，使得銅供應(yīng)的不確定性大大增加。

礦場(chǎng)持續(xù)不斷的罷工行動(dòng)對(duì)礦場(chǎng)供應(yīng)的威脅非常大，尤其是在全球最大銅礦埃斯孔迪達(dá)（Escondida）。該礦2017年的罷工持續(xù)了44日，對(duì)生產(chǎn)有著不可估量的影響。而全球第二大銅礦——印尼Grasberg銅礦也陷入停產(chǎn)問題。2017年年初美國(guó)自由港麥克默倫銅金礦公司印尼業(yè)務(wù)發(fā)言人稱，已暫停其在印尼的Grasberg銅礦的生產(chǎn)，并遣散工人回家，因公司尚未與印尼政府就新的采礦許可達(dá)成協(xié)議。對(duì)于2018年的新銅供應(yīng)，分析師全都調(diào)整了對(duì)供應(yīng)中斷程度的預(yù)估，將今年可能出現(xiàn)的勞資糾紛納入考量。在價(jià)格上漲的背景下，工人們將不愿意輕易讓步，銅價(jià)越高，銅礦因勞工糾紛而停產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)越大。因此，勞工行動(dòng)、礦場(chǎng)不確定性因素可能會(huì)在2018年引發(fā)重大的價(jià)格變動(dòng)。

就廢銅供應(yīng)而言，中國(guó)對(duì)廢銅進(jìn)口的壓縮，將導(dǎo)致全球市場(chǎng)廢銅供需的調(diào)整。全球廢銅供應(yīng)鏈將面臨“錯(cuò)位與割裂”，中國(guó)將出現(xiàn)廢料短缺，與此同時(shí)其他地區(qū)的廢料則預(yù)計(jì)將穩(wěn)定增加。在新銅價(jià)格不斷升高的情況下，廢銅供應(yīng)應(yīng)有所增長(zhǎng)。據(jù)數(shù)據(jù)，“2號(hào)”廢銅價(jià)格較CME現(xiàn)貨銅貼水0.41美元/磅，貼水幅度較7月時(shí)的0.30美元/磅擴(kuò)大?！?號(hào)”廢銅通常是銅線和銅管、加工前需要凈化。“1號(hào)”光亮（bare bright）廢銅則貼水0.14美元，一年前為貼水0.08美元。中長(zhǎng)期而言，市場(chǎng)流向預(yù)計(jì)將再度調(diào)整。

在限制廢銅進(jìn)口之后，中國(guó)廢料行業(yè)將持續(xù)輸出污染較高的“廢七類”，環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的提高預(yù)示著其他類型的高污染材料將持續(xù)遷移。中國(guó)預(yù)計(jì)將成為廢銅出口國(guó)，以緩解國(guó)內(nèi)的環(huán)保壓力，因此，中國(guó)本身的廢料產(chǎn)生及處理鏈預(yù)計(jì)會(huì)穩(wěn)定發(fā)展。

圖為全球銅礦山產(chǎn)能投放減速

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。