一、事件背景

2024年4月13日，美國和英國宣布對(duì)俄羅斯鋁銅和鎳實(shí)施新的交易限制，新規(guī)定禁止倫敦金屬交易所(LME)和芝加哥商業(yè)交易所(CME)接受俄羅斯新生產(chǎn)的金屬，4月13日或之后生產(chǎn)的俄羅斯鋁、銅和鎳都屬于被禁之列。美國還禁止從俄羅斯進(jìn)口這三種金屬。制裁不會(huì)禁止非美國的個(gè)人和實(shí)體購買俄羅斯實(shí)物銅、鎳或鋁。

針對(duì)LME發(fā)出的24/171號(hào)通告，LME出具了制裁理解和指南：修訂后的制裁方案使得LME、LME Clear、英國會(huì)員和英國客戶能夠繼續(xù)“獲得”俄羅斯金屬倉單（包括發(fā)行、創(chuàng)立和持有倉單），只要相關(guān)金屬是在2024年4月13日之前生產(chǎn)的。如果俄羅斯金屬在2024年4月13日及之后生產(chǎn)，英國人（UK person)不可以以倉單或者其他形式“獲得”該金屬。因此，LME將立即暫停2024年4月13日或之后生產(chǎn)的相關(guān)金屬生成倉單。

二、影響分析

生產(chǎn)貿(mào)易層面，自俄烏沖突爆發(fā)以來，俄金屬已經(jīng)遭遇多輪制裁，企業(yè)積極調(diào)整市場戰(zhàn)略，貿(mào)易更多轉(zhuǎn)向中國和東南亞等地區(qū)，此次制裁邊際影響弱化。倉單注冊(cè)方面，制裁不涉及已注冊(cè)的金屬、規(guī)定日期前生產(chǎn)的金屬，短期交割風(fēng)險(xiǎn)有限，并且可能造成近期注冊(cè)資源涌入。因此，消息或提振短期盤面情緒，尤其防范外盤金屬盤面大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，中長期實(shí)際影響暫時(shí)有限，需要繼續(xù)跟蹤事件進(jìn)展。不過我們?nèi)匀惶崾荆菏录谋砻媸侵撇?，但底層卻是地緣政治問題。除了常規(guī)分析框架，需要考慮地緣沖突升級(jí)造成的通脹預(yù)期對(duì)大宗商品的影響，以及戰(zhàn)略物資對(duì)工業(yè)金屬需求的影響。

1.鋁：短期或存供應(yīng)擾動(dòng)，長期影響不大

2023年俄鋁公布的年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，原鋁產(chǎn)量達(dá)到384.8萬噸，同比增長0.3%，占全球鋁產(chǎn)量5.5%。其中流向中國原鋁量占總出口量從2021年的8%上升至2023年的31%。與此同時(shí)，據(jù)海關(guān)，2023年，中國進(jìn)口原鋁154.2萬噸，其中自俄羅斯進(jìn)口鋁錠117.6萬噸，對(duì)俄依賴度由2021年的18.5%上升到76.2%。此次制裁后，在俄羅斯鋁價(jià)格相對(duì)低廉的背景下，不排除俄鋁轉(zhuǎn)口流入中國，替代國產(chǎn)鋁供應(yīng)給下游，或重熔出口。

從庫存上看，截止4月12日，LME鋁庫存52.31萬噸，其中亞洲51.57萬噸，北美洲0.24萬噸，歐洲0.5萬噸，歐美累計(jì)不到1萬噸；其中截止3月28日，注冊(cè)倉單34.2萬噸，由俄羅斯生產(chǎn)的鋁占比約91%，短期從消息上或存在供應(yīng)擾動(dòng)，但從其近年來貿(mào)易流向變化來看，影響不大。當(dāng)前歐美電解鋁產(chǎn)量下滑明顯，現(xiàn)貨升水上升，從價(jià)格上看，將促使外部原鋁流入，緩解地區(qū)性的偏緊，從全球范圍來看，此次制裁對(duì)全球長期價(jià)格變化影響不大。

2.鎳：純鎳趨勢累庫，交割品牌擴(kuò)充弱化影響

2023年俄鎳產(chǎn)量20.9萬噸，全球占比超過20%。2024年考慮到地緣政治和產(chǎn)品銷售等方面因素影響，下調(diào)生產(chǎn)指導(dǎo)產(chǎn)量至18.4-19.4萬噸。俄鎳銷售并不依賴歐美市場，主要出口流向?yàn)橹袊ㄕ急瘸^一半，主要用于消費(fèi)）、荷蘭（約35%，主要用于交倉）。從俄鎳出口流向來看，自2023年3月以來，俄鎳出口美國的數(shù)量為0。去年3月以來，俄鎳以人民幣計(jì)價(jià)向中國出口鎳，定價(jià)方式為上海期貨交易所和倫敦金屬交易所的混合價(jià)格。根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2023年中國自俄羅斯進(jìn)口純鎳38486噸，占進(jìn)口總量的39.23%。另外，荷蘭有歐洲交割倉庫，出口至荷蘭主要是用于交倉。因此，本次英美制裁俄金屬對(duì)生產(chǎn)和貿(mào)易的邊際影響不大。

庫存方面，截止4月12日，LME鎳庫存合計(jì)75516噸，注銷倉單占比9.27%。分區(qū)域看，亞洲倉庫占比64%，歐洲占比35%，美洲占比僅為1%。歐洲的庫存中，英國為0。在LME所有可交割品牌當(dāng)中，俄鎳的可交割產(chǎn)能占20%左右，3月底俄羅斯鎳占LME注冊(cè)倉單的36%。

提到交割問題，就必須得分析純鎳市場格局——中國和印尼純鎳新增產(chǎn)能快速擴(kuò)張，生產(chǎn)企業(yè)積極申請(qǐng)注冊(cè)交割品牌；純鎳趨勢性累庫，鎳元素全面過剩。據(jù)SMM統(tǒng)計(jì)和分析，目前LME新增的國產(chǎn)鎳板交割品牌產(chǎn)能已擴(kuò)大至12.16萬噸，DX-CNGR牌鎳板的5萬噸產(chǎn)能正在申請(qǐng)中，這部分新增注冊(cè)品牌有望抵消俄鎳影響。

綜合來看，自俄烏沖突以來，俄鎳在歐美市場銷路雖然受阻但并未斷絕，LME、俄鎳，以及相關(guān)貿(mào)易商等都在不斷調(diào)整以應(yīng)對(duì)將來可能的制裁風(fēng)險(xiǎn)。并且，在2022年倫鎳極端事件發(fā)生后，中國和印尼企業(yè)大舉擴(kuò)張純鎳產(chǎn)能并積極注冊(cè)交割品牌，已經(jīng)淡化俄鎳品牌的影響力。因此，盡管此番英美制裁直接關(guān)乎倉單注冊(cè)交割，但純鎳趨勢性累庫，制裁影響暫時(shí)偏情緒面，不會(huì)明顯改變鎳價(jià)的演繹路徑。

3.銅：制裁暫不涉及存量倉單，暫時(shí)影響有限

2023年俄羅斯銅產(chǎn)量約93.1萬噸，全球占比4.71%。根據(jù)俄羅斯海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2021年俄羅斯精煉銅出口量46.30萬噸，出口占比約45%。2022年俄烏沖突發(fā)生后，俄銅在歐美市場銷路遇阻，生產(chǎn)和貿(mào)易商都相應(yīng)積極調(diào)整市場，更多流入中國、東南亞、印度等地區(qū)。因此，制裁對(duì)俄銅生產(chǎn)和貿(mào)易層面不會(huì)造成過多額外的風(fēng)險(xiǎn)。

交割層面，本次制裁不涉及存量倉單、規(guī)定日期前生產(chǎn)的金屬，短期反而可能造成集中注冊(cè)，暫時(shí)交割風(fēng)險(xiǎn)有限。不過，從數(shù)據(jù)來看，截止3月底，俄羅斯生產(chǎn)的銅在LME注冊(cè)倉庫中占比62.13%，后續(xù)關(guān)注已注冊(cè)的金屬庫存是否被受限。

綜合來看，英美制裁俄銅對(duì)銅市場影響暫時(shí)有限，短期需要防范情緒拉漲，尤其是外盤大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)注事件后續(xù)演繹。海外二次通脹和全球制造業(yè)補(bǔ)庫預(yù)期推動(dòng)前銅盤面上漲，全球資源民族主義抬頭提供較強(qiáng)支撐。技術(shù)層面，目前滬銅盤面面臨78000元/噸阻力、倫銅9500美元/噸阻力；短期資金博弈明顯，側(cè)重持倉分析，高位需要防范回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。在地緣政治事件多發(fā)、冶煉存在集中檢修減產(chǎn)預(yù)期，以及制裁升級(jí)潛在風(fēng)險(xiǎn)干擾下，中長期盤面存在進(jìn)一步突破上漲可能。

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