周一（12月11日），國債期貨開盤后迅速下跌，午后受資管新規(guī)過渡期可能延長消息提振反彈，但尾盤再度回落收跌。十年期債主力T1803跌0.25%，五年期債主力TF1803跌0.16%。銀行間現(xiàn)券收益率大幅上行，十年國開活躍券170215收益率上行5.74bp報(bào)4.8250%；十年國債現(xiàn)券收益率上行2.75bp報(bào)3.9375%。

國債期貨自11月下旬反彈以來，五債表現(xiàn)強(qiáng)于十債，五債主連最高接近60日均線，十債主連距60日均線較遠(yuǎn)，僅在回補(bǔ)10月30日的向下跳空缺口（93—93.2）后，便掉頭向下，市場反彈暫告一段落。對目前市場而言，最大的擾動(dòng)因素仍然是國內(nèi)央行貨幣政策與美聯(lián)儲加息的“達(dá)摩克利斯之劍”。自國內(nèi)央行本月在MLF操作中，并未一次性續(xù)作本月全部到期量，市場便陷入央行將抬高下次MLF操作利率的悲觀預(yù)期中。美聯(lián)儲大概率進(jìn)行年內(nèi)第三次加息，市場情緒較為悲觀，導(dǎo)致近期市場連續(xù)下跌。但是短期看，市場早已消化美聯(lián)儲加息預(yù)期，期債底部振蕩概率極大。十債主連目前處于底部振蕩行情，

CPI持續(xù)位于“1時(shí)代”，通脹壓力較小，難以成為債市下跌的重要因素。11月CPI同比漲1.7%，漲幅連續(xù)10個(gè)月低于2%，預(yù)期1.8%，前值1.9%；11月PPI同比升5.8%，預(yù)期5.8%，前值6.9%。通脹早已不是中國，甚至全球范圍內(nèi)的重大問題。目前全球強(qiáng)大的生產(chǎn)能力基本能夠滿足社會(huì)需求，物資緊缺的時(shí)代已經(jīng)過去，未來很長的時(shí)間內(nèi)難以看到通脹壓力。從這方面來說，過去源于通脹壓力而導(dǎo)致利率上漲的邏輯在本輪利率上漲中并不適用，故這不是目前利率上漲的主要矛盾，貨幣政策是目前影響債市的主要邏輯。

本周美聯(lián)儲加息在即，明年加息點(diǎn)陣圖加息頻率預(yù)期加快。當(dāng)?shù)貢r(shí)間本周三（北京時(shí)間周四凌晨3點(diǎn)）美聯(lián)儲即將公布12月貨幣政策決議。作為季度性的決議，此次美聯(lián)儲除了將公布利率決議聲明，還將公布對通脹、就業(yè)、經(jīng)濟(jì)增長和利率的預(yù)測。目前市場普遍預(yù)期美聯(lián)儲幾乎肯定會(huì)進(jìn)行今年的第三次加息，交易員對此的預(yù)期幾乎接近100%。更為重要的是美聯(lián)儲此次會(huì)議將同時(shí)公布經(jīng)濟(jì)預(yù)期和加息點(diǎn)陣圖，這對市場的影響將比前兩次加息更為重要。高盛認(rèn)為，本月公布的包括非農(nóng)在內(nèi)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)都較此前更加樂觀，財(cái)政環(huán)境也再度緩和，稅改前景逐步明朗。因此，高盛認(rèn)為美聯(lián)儲將會(huì)上調(diào)2018年和2019年經(jīng)濟(jì)展望，且預(yù)計(jì)美聯(lián)儲明年將加息4次。如果事實(shí)與預(yù)期一致，恐將對債市造成較大的不利影響，國內(nèi)債市或?qū)⒗^續(xù)下跌。

我國央行MLF操作不同以往，引發(fā)市場“加息”猜想。本周（12月9日—12月15日）我國央行公開市場將有4800億元逆回購到期，上周累計(jì)凈回籠5100億元。我國央行在周三進(jìn)行了1880億元1年期MLF操作，等額對沖當(dāng)日到期量，利率持平于3.2%，未進(jìn)行逆回購操作，當(dāng)日凈回籠資金2400億元。這是央行自4月以來首次改變MLF續(xù)作方式。此前，央行連續(xù)8個(gè)月在每月首筆MLF到期之際，進(jìn)行全月到期量的一次性超額續(xù)作。在美聯(lián)儲12月加息即將“靴子”落地的關(guān)鍵月份，中國央行不再一次性續(xù)作全月到期的MLF，為應(yīng)對美聯(lián)儲加息留足了應(yīng)對空間。回顧近幾次美聯(lián)儲加息前后中國央行的公開市場操作也可以看出，美聯(lián)儲加息仍然是影響中國央行流動(dòng)性投放的一個(gè)因素。不論是否跟隨加息，中國央行均會(huì)在當(dāng)月進(jìn)行加大規(guī)模的長期資金供給。如美聯(lián)儲如期加息，我國央行大概率提高M(jìn)LF操作利率，但加碼續(xù)作的可能性也將增加。

整體來看，目前債市大方向下跌的格局仍然未變，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面相對穩(wěn)定，CPI在未來很長一段時(shí)間難以看到通脹壓力，但這并不妨礙利率的走高。美聯(lián)儲加息周期的加快，推動(dòng)了全球流動(dòng)性邁入緊縮周期，國內(nèi)央行步伐與全球基本一致。長周期上看，債市重心仍將以振蕩下行為主。短周期上看，美聯(lián)儲加息及央行大概率抬升MLF操作利率在預(yù)期之內(nèi)，債市雖然上沖動(dòng)能不足，但下方有一定支撐，短期底部振蕩概率較大。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。