基差率MA20可以作為有效的頂部反轉(zhuǎn)信號(hào)

　　A焦炭產(chǎn)業(yè)概述

　　焦炭是重要的冶金原材料，由焦煤（煙煤）在隔絕空氣條件下高溫干餾所制得。我國(guó)焦炭需求以鋼廠采購(gòu)為主，港口現(xiàn)貨供給主要集中于獨(dú)立焦化廠，所以鋼廠與焦化廠的定價(jià)博弈成為焦炭價(jià)格運(yùn)行規(guī)律的核心。獨(dú)特的產(chǎn)業(yè)背景孕育著獨(dú)特的期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)模式，本文基于焦炭產(chǎn)業(yè)的獨(dú)特背景，探索影響焦炭?jī)r(jià)格運(yùn)行規(guī)律的基本因子，并實(shí)現(xiàn)指標(biāo)量化，為市場(chǎng)參與者提供全新的參考視角。

　　焦炭是重要的冶金原材料，由焦煤（煙煤）在隔絕空氣條件下高溫干餾所制得。我國(guó)焦炭需求以鋼廠采購(gòu)為主，港口現(xiàn)貨供給主要集中于獨(dú)立焦化廠，鋼廠與焦化廠的定價(jià)博弈成為焦炭?jī)r(jià)格運(yùn)行規(guī)律的核心。

　　從需求端來(lái)看，焦炭?jī)r(jià)格很大程度上受制于鋼鐵行業(yè)的景氣程度。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，焦炭?jī)r(jià)格與鋼材價(jià)格走勢(shì)呈高度的相關(guān)關(guān)系。鋼廠開(kāi)工、庫(kù)存及利潤(rùn)是焦炭?jī)r(jià)格運(yùn)行的主要需求因子。從供給端來(lái)看，獨(dú)立焦化廠庫(kù)存和開(kāi)工率是焦炭?jī)r(jià)格運(yùn)行的主要供給因子。

　　自供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革以來(lái)，焦炭呈現(xiàn)獨(dú)特的期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)關(guān)系。據(jù)統(tǒng)計(jì)，近兩年焦炭期現(xiàn)價(jià)格的波動(dòng)共計(jì)出現(xiàn)19次拐點(diǎn)，期貨價(jià)格領(lǐng)先現(xiàn)貨價(jià)格實(shí)現(xiàn)反轉(zhuǎn)共計(jì)19次，占比100%，平均領(lǐng)先天數(shù)為22天，獨(dú)特的產(chǎn)業(yè)背景孕育著獨(dú)特的期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)模式。

　　焦炭是固體燃料的一種，由焦煤高溫條件下經(jīng)干餾所獲得，主要成分為固定碳，其次為灰分，所含揮發(fā)分和硫分均甚少。焦炭呈銀灰色，具金屬光澤，質(zhì)硬而多孔，其發(fā)熱量大多為26380—31400kj/kg（6300—7500kcal/kg）。按用途不同，分為冶金焦炭、鑄造用焦和化工用焦三大類；按尺寸大小，又有塊焦、碎焦和焦屑等之分。主要用于冶煉鋼鐵或其他金屬，亦可用作制造水煤氣、氣化和化學(xué)工業(yè)等的原料。

　　焦炭亦稱“焦塊”“焦渣”。煤在鍋爐內(nèi)加熱到850℃以上時(shí)，隨著溫度升高，煤中的有機(jī)物分解，其中揮發(fā)性產(chǎn)物溢出后，殘留下的不揮發(fā)產(chǎn)物就是焦炭，其中包括能燃燒的固定碳和燃燒殘余物——灰分。燃燒時(shí)發(fā)出很短的藍(lán)色火焰，并釋放大量熱量，燃燒過(guò)程緩慢而持久，并且易在表面形成灰殼，為使焦炭燃盡，應(yīng)設(shè)法及時(shí)除去其灰殼。焦炭的物理性質(zhì)，如黏結(jié)性等，對(duì)于層燃爐的運(yùn)行具有較大的影響。

　　焦炭占焦化產(chǎn)品的75%左右，既充當(dāng)了還原劑和熱量來(lái)源，又可用于肥料工業(yè)。利用焦炭與水蒸氣、空氣的作用，制成半水煤氣，然后再使氫與空氣中的氮結(jié)合生成氨。焦炭還是生產(chǎn)乙炔、氰氨基鈣、二硫化碳和電極等的反應(yīng)劑，也是城市煤氣工業(yè)的重要原料。從我國(guó)焦炭產(chǎn)量分布情況看，我國(guó)煉焦企業(yè)地域分布不平衡，主要分布于華北、華東和東北地區(qū)。

　　據(jù)統(tǒng)計(jì)，2018年全國(guó)焦炭累計(jì)總產(chǎn)量為43820萬(wàn)噸，進(jìn)口焦炭8萬(wàn)噸左右，出口焦炭975.4萬(wàn)噸，表觀需求量為42852.6萬(wàn)噸，其中85%以上用于高爐煉鋼。焦炭產(chǎn)量主要分布在山西、河北、山東、江蘇等地，其中山西省焦炭產(chǎn)量占比21%，位列全國(guó)首位，產(chǎn)地包括太原、長(zhǎng)治、呂梁、晉中、運(yùn)城。產(chǎn)成品依據(jù)灰分、硫含量等指標(biāo)劃分為不同等級(jí)，通過(guò)天津、日照等港口銷往全國(guó)大部分地區(qū)。

　　焦炭下游需求以鋼廠采購(gòu)為主，雖然大中型鋼廠有自產(chǎn)焦炭的設(shè)備，但是無(wú)法滿足基本需求，從市場(chǎng)上采購(gòu)量比例在40%左右，中小型鋼廠的焦炭采購(gòu)量比較大。另外，焦炭的貿(mào)易市場(chǎng)集中在港口，市場(chǎng)上流通的現(xiàn)貨基本上是獨(dú)立焦化廠生產(chǎn)的焦炭。

　　總體來(lái)說(shuō)，焦炭現(xiàn)貨市場(chǎng)的供應(yīng)集中于獨(dú)立焦化廠，需求主要是鋼廠采購(gòu)，流通環(huán)節(jié)主要是港口現(xiàn)貨貿(mào)易商。近年來(lái)，受供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的影響，焦炭市場(chǎng)存在階段性的供需矛盾，但是在大多數(shù)情況下依舊處于買(mǎi)方市場(chǎng)。

　　B期現(xiàn)價(jià)格運(yùn)行規(guī)律

　　螺紋鋼價(jià)格的引導(dǎo)

　　螺紋鋼價(jià)格對(duì)焦炭?jī)r(jià)格具有指導(dǎo)和牽引作用。冶金焦炭大部分用于煉鋼，其價(jià)格漲跌很大程度上受制于鋼鐵行業(yè)的景氣程度。此外，焦炭的現(xiàn)貨貿(mào)易市場(chǎng)以點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的直銷模式為主，中間貿(mào)易環(huán)節(jié)較少，買(mǎi)賣(mài)雙方通常采用協(xié)商定價(jià)。鋼材價(jià)格的漲跌決定鋼廠利潤(rùn)空間，進(jìn)而影響焦炭?jī)r(jià)格。

　　通過(guò)將螺紋鋼和焦炭期貨價(jià)格序列分別進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)和協(xié)整檢驗(yàn)，可得到二者具有明顯的一階協(xié)整關(guān)系，即焦炭期貨價(jià)格與螺紋鋼期貨價(jià)格具有穩(wěn)定的相關(guān)關(guān)系。再對(duì)二者進(jìn)行回歸分析，可得公式J=0.538867×RB-261.285，R2=83.45%，由此看出，焦炭期貨價(jià)格與螺紋鋼期貨價(jià)格存在明顯的正向線性關(guān)系，并且擬合度高達(dá)83.45%。

　　焦炭期現(xiàn)價(jià)格聯(lián)動(dòng)

　　焦炭現(xiàn)貨價(jià)格明顯滯后于期貨價(jià)格。回顧近兩年焦炭期現(xiàn)價(jià)格的波動(dòng)，共計(jì)出現(xiàn)19次拐點(diǎn)，期貨價(jià)格領(lǐng)先現(xiàn)貨價(jià)格實(shí)現(xiàn)反轉(zhuǎn)共計(jì)19次，占比100%，平均領(lǐng)先天數(shù)為22天。

　　獨(dú)特的產(chǎn)業(yè)背景孕育著獨(dú)特的期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)模式。首先，我國(guó)焦炭消費(fèi)主要集中在鋼廠，以直銷模式為主，中間環(huán)節(jié)較少，現(xiàn)貨價(jià)格由鋼廠與焦化廠的利潤(rùn)博弈決定；其次，大中型鋼廠有一定的焦炭自給能力，需求彈性較大；最后，鋼廠通常會(huì)有10—20天的原材料庫(kù)存儲(chǔ)備。

　　當(dāng)鋼材價(jià)格見(jiàn)底時(shí)，螺紋鋼期貨價(jià)格與焦炭期貨價(jià)格率先反彈。受益于較高的原材料庫(kù)存和前期價(jià)格下跌導(dǎo)致的微利狀態(tài)未明顯改善，鋼廠抵制現(xiàn)貨漲價(jià)的能力較強(qiáng)，所以期貨價(jià)格領(lǐng)先于現(xiàn)貨價(jià)格實(shí)現(xiàn)反轉(zhuǎn)。

　　當(dāng)鋼材價(jià)格見(jiàn)頂時(shí)，螺紋鋼期貨價(jià)格和焦炭期貨價(jià)格率先見(jiàn)頂下行。由于原材料庫(kù)存較低以及前期價(jià)格上漲帶來(lái)的高企利潤(rùn)，鋼廠依然有迫切的開(kāi)工需要，焦化廠抵制降價(jià)的能力較強(qiáng)，所以期貨價(jià)格領(lǐng)先于現(xiàn)貨價(jià)格實(shí)現(xiàn)反轉(zhuǎn)。

　　從基差中探尋規(guī)律

　　獨(dú)特期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)模式表現(xiàn)為獨(dú)特的基差運(yùn)行規(guī)律。自2016年商品牛市以來(lái)，焦炭主力基差與期貨主力合約價(jià)格的走勢(shì)與絕大多數(shù)品種一樣，基差與期貨價(jià)格呈現(xiàn)反向關(guān)系。在焦炭期貨價(jià)格上漲初期，主力基差快速走弱；在進(jìn)入升水前后，現(xiàn)貨價(jià)格開(kāi)始跟漲，焦炭期現(xiàn)價(jià)格聯(lián)動(dòng)走強(qiáng)，主力基差振蕩走弱；在進(jìn)入升水區(qū)域后，主力基差出現(xiàn)反轉(zhuǎn)（本文以基差率上穿MA20作為反轉(zhuǎn)信號(hào)），焦炭期貨價(jià)格見(jiàn)頂回落?；仡櫧鼉赡杲固科谪泝r(jià)格的9次階段性頂部，完全符合此基差的運(yùn)行規(guī)律。

　　下面從焦炭期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)的角度，解釋基差運(yùn)行的獨(dú)特規(guī)律：

　　第一，焦炭期貨價(jià)格領(lǐng)先于現(xiàn)貨價(jià)格。在價(jià)格提漲初期，鋼廠抵制情緒較強(qiáng)，當(dāng)期貨價(jià)格快速拉升時(shí)，現(xiàn)貨價(jià)格漲速較慢或者遲遲未開(kāi)啟上漲，使得基差迅速走弱至升水附近。

　　第二，近兩年市場(chǎng)處于牛市結(jié)構(gòu)，新合約通常大幅貼水上市。當(dāng)期貨價(jià)格快速上漲修復(fù)貼水，進(jìn)入升水后，期貨價(jià)格開(kāi)始體現(xiàn)現(xiàn)貨端的漲價(jià)預(yù)期。此時(shí)，焦炭期現(xiàn)價(jià)格開(kāi)始聯(lián)動(dòng)上漲，直至期貨價(jià)格充分體現(xiàn)本輪漲價(jià)的預(yù)期。隨后，焦炭期貨價(jià)格率先回落，基差反轉(zhuǎn)后走強(qiáng)。回顧近兩年的焦炭期貨價(jià)格走勢(shì)，基差率MA20可以作為有效的頂部反轉(zhuǎn)信號(hào)。

　　C庫(kù)存運(yùn)行規(guī)律

　　焦炭庫(kù)存主要分為三個(gè)環(huán)節(jié)：獨(dú)立焦化廠庫(kù)存、港口庫(kù)存、鋼廠庫(kù)存。

　　總庫(kù)存與價(jià)格呈負(fù)相關(guān)

　　焦炭三個(gè)環(huán)節(jié)的總庫(kù)存與焦炭期貨價(jià)格呈現(xiàn)反向關(guān)系：總庫(kù)存增加則期貨價(jià)格下跌，總庫(kù)存減少則期貨價(jià)格上漲。庫(kù)存的增減反映供需結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)變化，焦炭期貨價(jià)格基本符合供需影響價(jià)格的經(jīng)濟(jì)學(xué)定律。

　　獨(dú)立焦化廠庫(kù)存與價(jià)格呈負(fù)相關(guān)

　　獨(dú)立焦化廠庫(kù)存與焦炭期貨價(jià)格存在負(fù)相關(guān)關(guān)系：獨(dú)立焦化廠庫(kù)存降低則焦炭期貨價(jià)格上漲；獨(dú)立焦化廠庫(kù)存增加則焦炭期貨價(jià)格下跌。當(dāng)庫(kù)存持續(xù)下降至低位時(shí)，表示市場(chǎng)供不應(yīng)求，焦化廠庫(kù)存壓力較小，惜售挺價(jià)意愿強(qiáng)烈；當(dāng)庫(kù)存持續(xù)增加至高位時(shí)，表示市場(chǎng)供大于求，焦化廠庫(kù)存壓力較大，降價(jià)促銷意愿強(qiáng)烈。從下圖可以看出，價(jià)格高點(diǎn)對(duì)應(yīng)庫(kù)存低點(diǎn)，價(jià)格低點(diǎn)對(duì)應(yīng)庫(kù)存高點(diǎn)。

　　鋼廠補(bǔ)庫(kù)周期領(lǐng)先于焦化廠補(bǔ)庫(kù)周期

　　如下圖所示，鋼廠的補(bǔ)庫(kù)周期與焦化廠的補(bǔ)庫(kù)周期大致吻合，而且鋼廠的庫(kù)存周期小幅領(lǐng)先。當(dāng)鋼廠開(kāi)啟補(bǔ)庫(kù)周期時(shí)，需求釋放刺激焦炭?jī)r(jià)格上漲，提高焦化利潤(rùn)，高利潤(rùn)刺激焦化廠釋放產(chǎn)能。當(dāng)鋼廠補(bǔ)庫(kù)周期接近尾聲，焦化廠庫(kù)存也隨之累積，從而形成了鋼廠庫(kù)存周期領(lǐng)先于焦化廠庫(kù)存周期的現(xiàn)象。

　　鋼廠補(bǔ)庫(kù)周期與焦炭期貨價(jià)格的關(guān)系

　　鋼廠原材料的補(bǔ)庫(kù)周期受到生產(chǎn)計(jì)劃、下游季節(jié)性、原材料價(jià)格波動(dòng)等多方面因素的綜合影響，焦炭現(xiàn)貨價(jià)格則明顯受到鋼廠庫(kù)存周期的影響。當(dāng)鋼廠開(kāi)啟補(bǔ)庫(kù)周期時(shí)，通常伴隨著現(xiàn)貨價(jià)格的上漲；當(dāng)鋼廠處于去庫(kù)周期時(shí)，通產(chǎn)伴隨著現(xiàn)貨價(jià)格的下跌。由此可見(jiàn)，鋼廠補(bǔ)庫(kù)周期對(duì)焦炭現(xiàn)貨價(jià)格有正向的影響。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。