需求端難現(xiàn)實(shí)質(zhì)性利好

　　外礦供應(yīng)繼續(xù)攀升，加上鋼廠即將開啟的采暖季限產(chǎn)模式，鐵礦石基本面難有實(shí)質(zhì)性的轉(zhuǎn)變，預(yù)計(jì)四季度鐵礦石仍以振蕩回落走勢為主。

　　鐵礦石供應(yīng)繼續(xù)攀升

　　全球鐵礦石新增產(chǎn)能釋放周期接近尾聲，2018年四大礦山產(chǎn)量增長可能低于年初預(yù)期的4000萬噸，原因是FMG產(chǎn)量下降。上半年，力拓、必和必拓以及淡水河谷產(chǎn)量同比增幅分別為824萬噸、730萬噸和66萬噸，F(xiàn)MG產(chǎn)量同比減少680萬噸，四大礦山上半年產(chǎn)量合計(jì)同比增長942萬噸。根據(jù)礦山生產(chǎn)計(jì)劃，預(yù)計(jì)下半年力拓、必和必拓以及FMG無明顯增量，產(chǎn)量增長將主要來自淡水河谷，約2280萬噸。預(yù)計(jì)2018全年四大礦山產(chǎn)量同比增長約3200萬噸。

　　四季度往往是國外幾大礦山加大發(fā)貨量的季節(jié)。從近幾年中國到港鐵礦石統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，四季度到港量保持在全年到港量的26.5%—27%。今年前8個(gè)月到港鐵礦石6.92億噸，如果全年按與去年10.54億噸持平測算，9—12月還會到港3.61億噸，占全年到港量的34.27%。因此，今年四季度到港量仍然會像往年一樣，明顯增加。

　　庫存步入積累周期

　　年初依然不斷創(chuàng)出歷史新高的港口庫存，在二季度以后便不斷回落。但是結(jié)合往年的情況看，從2015年開始，隨著四季度國外主要礦山發(fā)貨量增加，港口鐵礦石庫存均會進(jìn)入累庫周期。今年的情況預(yù)計(jì)不會改變，港口鐵礦石庫存在進(jìn)入10月份后會再度回升。

　　截至10月12日，國內(nèi)大中型鋼廠進(jìn)口鐵礦石平均庫存在25天，近一個(gè)月以來維持在25天以上，8月初一度高達(dá)27天，去年同期維持在23.5天，2016年同期維持在21天。從數(shù)據(jù)對比來看，今年鋼廠平均庫存高于前兩年。鋼廠庫存可用天數(shù)多，會對鐵礦石現(xiàn)貨價(jià)格上漲形成壓制，現(xiàn)貨一漲價(jià)，鋼廠會暫時(shí)放慢采購。加上目前港口庫存高企，鋼廠采購并沒有緊迫感。

　　從港口進(jìn)口礦庫存量和鋼廠庫存可用天數(shù)來看，現(xiàn)階段兩者庫存水平均高于去年同期，后期還面臨國外礦山加大發(fā)貨量，可以預(yù)計(jì)庫存偏高的壓力將維持，并會緩慢積累。

　　需求端難有大幅增長

　　鐵礦石需求方面，后期最主要的影響因素是鋼廠采暖季限產(chǎn)政策如何實(shí)施。9月中旬，《京津冀及周邊地區(qū)2018—2019秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》會簽稿在業(yè)內(nèi)流傳，與8月初官方征求意見稿相比，會簽稿將采暖季前后空氣質(zhì)量下降的目標(biāo)從雙5%下降為雙3%，并取消了對于唐山、邯鄲、石家莊、天津、邢臺、安陽6個(gè)城市采暖季鋼鐵限產(chǎn)50%、其他城市限產(chǎn)比例不得低于30%等內(nèi)容的表述，另外，河北提出環(huán)保治污嚴(yán)禁“一刀切”，唐山發(fā)布重點(diǎn)行業(yè)秋冬季差異化錯(cuò)峰生產(chǎn)征求意見稿。

　　雖然正式文件在采暖期的方向性指引上出現(xiàn)了邊際上的松動(dòng)，但受制于PM2.5平均濃度、重度及污染天數(shù)同比下降3%的總量目標(biāo)，地方政府仍背負(fù)較重的限產(chǎn)壓力。并且今年可比基數(shù)為去年已經(jīng)大幅改善的空氣質(zhì)量，而去年則是通過嚴(yán)格的“一刀切”式的環(huán)保限產(chǎn)實(shí)現(xiàn)的這種提升，因此今年采暖季環(huán)保達(dá)標(biāo)壓力并不亞于去年。在這種背景下，我們預(yù)計(jì)各地政府雖然限產(chǎn)政策將更為靈活，但總體限產(chǎn)比例仍難見大幅寬松可能。若遇到空氣質(zhì)量較差時(shí)間段，并不排除有階段性的嚴(yán)控生產(chǎn)等高壓措施。

　　值得注意的是，目前鋼廠利潤已經(jīng)上行至歷史高位區(qū)域，在這種背景下，鋼廠理應(yīng)把開工率增到極致，并且通過各種手段對環(huán)保限產(chǎn)的壓制進(jìn)行最大可能的對沖，因此我們認(rèn)為實(shí)際限產(chǎn)的效果往往要低于理論測算值，例如去年采暖季限產(chǎn)以及今年7—8月唐山地區(qū)限產(chǎn)都存在此種情況。今年采暖季限產(chǎn)供應(yīng)端能否壓縮9.96%，仍然尚待檢驗(yàn)。綜合以上論述，我們認(rèn)為采暖季限產(chǎn)鋼廠將繼續(xù)壓縮產(chǎn)量，只是幅度大小的問題，對于鐵礦石的需求端難有實(shí)質(zhì)性的利好。

　　總體來看，四季度隨著外礦供應(yīng)逐步攀升，鐵礦石總供應(yīng)平緩增加。鋼廠開啟限產(chǎn)模式，京津冀、汾渭平原、長三角地區(qū)將陸續(xù)執(zhí)行錯(cuò)峰生產(chǎn)，總體限產(chǎn)比例仍難見大幅寬松的可能，鐵礦石需求端并無給力支撐。我們預(yù)計(jì)后市鐵礦石價(jià)格依然承壓，關(guān)注鋼廠采暖季限產(chǎn)的具體實(shí)施情況，鐵礦石有階段性做空的機(jī)會。階段性供需變化的機(jī)會來自鋼廠補(bǔ)庫，而礦價(jià)大幅上漲的風(fēng)險(xiǎn)來自于匯率快速貶值。

　　結(jié)合主力1901合約的表現(xiàn)來看，我們預(yù)計(jì)上方520元/噸一線或有較大的壓力，短期難有突破動(dòng)力，可嘗試逢高沽空操作。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。