2018年第一季度，世界經(jīng)濟(jì)在分歧中開啟了新的發(fā)展。復(fù)蘇中的世界本就層次多樣、矛盾交織，更加加劇了當(dāng)前形勢(shì)的不確定性。在國(guó)內(nèi)戰(zhàn)略的設(shè)計(jì)上，中國(guó)將主要注意力集中在國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展之中。中國(guó)政府提出，2018年要成為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的實(shí)質(zhì)性推進(jìn)之年。一季度，我國(guó)財(cái)政運(yùn)行表現(xiàn)出“緊平衡”和“大減稅”的特征，但對(duì)民生和基礎(chǔ)設(shè)施的支出保障并未出現(xiàn)衰落，民生支出和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)成為支出增速最快的領(lǐng)域。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)各項(xiàng)指標(biāo)表現(xiàn)平穩(wěn)

一季度，我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行并未受到貿(mào)易爭(zhēng)端的明顯沖擊，各項(xiàng)指標(biāo)表現(xiàn)平穩(wěn)，重大改革有序推進(jìn)，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)管理和防范上升到新的階段和水平，對(duì)信貸、股市、樓市、匯市、債務(wù)的平衡管理也得以有序的起步。

(一)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體保持“穩(wěn)中求進(jìn)”一季度，我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體表現(xiàn)為“穩(wěn)中求進(jìn)”的特點(diǎn)。一是增速穩(wěn)，GDP增速為6.8%，與2017年第四季度持平；二是物價(jià)穩(wěn)，CPI保持在2.1%的低位，PPI也回落到3.7%，成本推進(jìn)性通脹壓力減少；三是就業(yè)穩(wěn)，一季度城鎮(zhèn)新增就業(yè)330萬(wàn)人，登記失業(yè)率為3.89%，調(diào)查失業(yè)率維持在5%左右；四是貿(mào)易形勢(shì)穩(wěn)，貿(mào)易總額增速達(dá)到9.4%，進(jìn)出口呈現(xiàn)出基本平衡的狀態(tài)；五是企業(yè)運(yùn)行穩(wěn)，規(guī)模以上的工業(yè)企業(yè)的利潤(rùn)增速達(dá)到11.6%，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率達(dá)到6.18%。這些“穩(wěn)”的形成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)保持良性有序增長(zhǎng)創(chuàng)造了條件，并為創(chuàng)新和改革的有序推進(jìn)準(zhǔn)備了基礎(chǔ)。

一季度，我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的創(chuàng)新特征不斷強(qiáng)化，在不斷優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的同時(shí)，初步表現(xiàn)出質(zhì)量變革、效率變革和動(dòng)力變革的特點(diǎn)。第三產(chǎn)業(yè)繼續(xù)保持最快的增長(zhǎng)速度，增加值規(guī)模達(dá)到112428億元，同比增長(zhǎng)7.5%；而第二產(chǎn)業(yè)的增加值只有77451億元，同比增長(zhǎng)6.3%；第一產(chǎn)業(yè)增加值8904億元，同比增長(zhǎng)3.2%。一、二、三產(chǎn)業(yè)的比例關(guān)系為56.5:39.0:4.5，第三產(chǎn)業(yè)越來(lái)越占據(jù)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的主導(dǎo)地位。

從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的質(zhì)量來(lái)看，一季度，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.8%，與GDP增速保持持平；規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為56.4%，同比下降0.8個(gè)百分點(diǎn)；規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)每百元主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中的成本為84.33元，同比減少0.18元；人均主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為123.3萬(wàn)元，同比增加12.7萬(wàn)元。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)形成上升態(tài)勢(shì)的同時(shí)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中對(duì)房地產(chǎn)的依賴出現(xiàn)了小幅度的下降，一季度我國(guó)房屋竣工面積(納入GDP核算)達(dá)到20709億元，下降10.1%；房地產(chǎn)企業(yè)到位資金的增速僅為3.1%，同比下降8.4個(gè)百分點(diǎn)；商品房銷售額25597億元，增長(zhǎng)10.4%，增速同比下降14.7個(gè)百分點(diǎn)。

從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的效率來(lái)看，一季度，全國(guó)工業(yè)產(chǎn)能利用率為76.5%，閑置產(chǎn)能大幅下降，裝備使用效率明顯提升；規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)每百元資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入94.7元，同比增加2元；勞動(dòng)生產(chǎn)率穩(wěn)步提高，以增加值為基礎(chǔ)測(cè)算，勞動(dòng)生產(chǎn)率提升約7%左右；能源使用效率進(jìn)一步提高，綠色發(fā)展取得了初步的成果，單位國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值能耗同比下降3.2%；市場(chǎng)的資源配置效率也在顯著提高，全國(guó)網(wǎng)上零售額19318億元，同比增長(zhǎng)35.4%。其中，實(shí)物商品網(wǎng)上零售額14567億元，增長(zhǎng)34.4%，占社會(huì)消費(fèi)品零售總額的比重為16.1%；在實(shí)物商品網(wǎng)上零售額中，吃、穿和用類商品分別增長(zhǎng)46.5%、33.9%和33.3%。

從動(dòng)力構(gòu)成和結(jié)構(gòu)情況來(lái)看，最終消費(fèi)支出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率為77.8%，高于資本形成總額46.5個(gè)百分點(diǎn)，消費(fèi)的基礎(chǔ)性作用進(jìn)一步提升，內(nèi)需給經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供的貢獻(xiàn)率達(dá)到109.1%，占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位。新動(dòng)力和新動(dòng)能也在加速成長(zhǎng)，并成為推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)的重要支撐。一季度，全國(guó)新登記企業(yè)132.3萬(wàn)戶，同比增長(zhǎng)5.4%，日均新登記企業(yè)1.47萬(wàn)戶；工業(yè)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)增加值同比增長(zhǎng)9.6%，比規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)快2.8個(gè)百分點(diǎn)。

(二)要推動(dòng)信貸、股市、債市、匯市、樓市健康發(fā)展2018年4月23日，中共中央政治局召開會(huì)議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和經(jīng)濟(jì)工作。會(huì)議指出，“要推動(dòng)信貸、股市、債市、匯市、樓市健康發(fā)展，及時(shí)跟進(jìn)監(jiān)督，消除隱患。”這句十分中性的話，出現(xiàn)了被市場(chǎng)過(guò)度解讀的情況。中央的概念很清晰，要推動(dòng)的是市場(chǎng)的健康發(fā)展，包括更加有效的價(jià)格機(jī)制，更加科學(xué)的準(zhǔn)入管理，更加高效的市場(chǎng)出清，更加穩(wěn)健的市場(chǎng)主體，更加豐富的市場(chǎng)產(chǎn)品，更加滿足金融本源和宗旨的資源配置。這些都是立足于完善市場(chǎng)、健全機(jī)制和提升品質(zhì)，而不是價(jià)格水平的只漲不跌、投資收益的只升不降和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的剛性兌付。因此，許多市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)將其解讀后政府要加大貨幣投放力度，以降低資金成本，給債市和股市加杠桿，加大匯市干預(yù)，確保樓價(jià)上行的結(jié)論屬于明顯的誤判和過(guò)度解讀。

從運(yùn)行的情況來(lái)看，一季度信貸運(yùn)行總體平穩(wěn)。一季度新增貸款 規(guī)模為4.9萬(wàn)億元，較去年同期多出6339億元，至季末貸款總余額達(dá)到125萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)12.8%。從貸款的情況來(lái)看，貸款余額約為GDP的150%，資產(chǎn)杠桿仍在增長(zhǎng)，總體泡沫水平并未下降。在總杠桿水平較高，風(fēng)險(xiǎn)積累程度較高的情況下，貸款的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和領(lǐng)域流向至關(guān)重要。一季度，小微企業(yè)新增貸款規(guī)模為7473億元，同比少增3326億元，增量占同期企業(yè)新增貸款的23.3%；本外幣工業(yè)中長(zhǎng)期貸款新增規(guī)模為2574億元，同比多增349億元，重工業(yè)中長(zhǎng)期貸款增長(zhǎng)更為明顯；本外幣涉農(nóng)貸款新增規(guī)模為1.1萬(wàn)億元，占各項(xiàng)貸款的22.3%，比上年全年水平高 2個(gè)百分點(diǎn)；人民幣房地產(chǎn)貸款新增規(guī)模為1.9萬(wàn)億元，占同期各項(xiàng)貸款增量的比重為38.8%，比上年水平低2個(gè)百分點(diǎn)，其中個(gè)人住房貸款新增規(guī)模為9949億元，較2017年同期減少 1750 億元；本外幣住戶消費(fèi)性貸款新增規(guī)模為1.4 萬(wàn)億元，同比少增 2161 億元；住戶經(jīng)營(yíng)性貸款新增規(guī)模為3335億元，同比多增1235億元。貸款結(jié)構(gòu)有所好轉(zhuǎn)，但房地產(chǎn)貸款占比(含消費(fèi)性貸款和工業(yè)貸款的轉(zhuǎn)流入)仍然偏大，房地產(chǎn)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)仍未得到有效的釋放，依然采取保存量、促增量的方法。一季度，房地產(chǎn)企業(yè)到位資金中來(lái)自貸款流入和轉(zhuǎn)流入的資金合計(jì)約為2.6萬(wàn)億元，占比53.1%。

從股市運(yùn)行的情況來(lái)看，隨著注冊(cè)制改革的再次延宕，我國(guó)股市的三大系統(tǒng)性扭曲仍未獲得有效的解決。所謂的穩(wěn)定力量，并不是以市場(chǎng)估值和市場(chǎng)定價(jià)為基礎(chǔ)的內(nèi)生力量，而是所謂的活躍性的“國(guó)家隊(duì)資金”在市場(chǎng)低交易頻率下的“維穩(wěn)”，市場(chǎng)底部不清晰、交易機(jī)制不健全、資金管理過(guò)嚴(yán)、層層政策擔(dān)保的局面并未得到有效化解。

從債券市場(chǎng)的運(yùn)行情況來(lái)看，盡管受到資金價(jià)格波動(dòng)的影響，但債券交易保持高速增長(zhǎng)，規(guī)模不斷擴(kuò)大。從債券市場(chǎng)的持有者情況來(lái)看，總體與債券市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)和風(fēng)險(xiǎn)水平的變動(dòng)是相匹配的，債券市場(chǎng)逐步形成了完善的交易機(jī)制和良好的發(fā)展趨勢(shì)，在未來(lái)應(yīng)積極推進(jìn)銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)的互聯(lián)互通和轉(zhuǎn)托管機(jī)制建設(shè)，形成更高有效的債券利率曲線和指數(shù)體系，并采取有效措施調(diào)控債券收益率的水平。

從匯市的發(fā)展情況來(lái)看，一季度我國(guó)外匯市場(chǎng)發(fā)展總體平穩(wěn)，但外匯市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)與外匯儲(chǔ)備去年年底披露的計(jì)算權(quán)重之間的差距更加明顯，據(jù)此預(yù)期，我國(guó)一季度美元資產(chǎn)在外匯儲(chǔ)備中的占比應(yīng)有所提高。一季度，我國(guó)外匯交易的總規(guī)模約在9.5萬(wàn)億元，總體保持穩(wěn)定，其中，美元占比約為96.7%，占據(jù)絕對(duì)的支配地位。我們應(yīng)正視這一情況，在宣傳和研究工作加大對(duì)美元匯率、美元資產(chǎn)和美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的研究，認(rèn)認(rèn)真真分析問(wèn)題，扎扎實(shí)實(shí)的化解風(fēng)險(xiǎn)，構(gòu)建行之有效的“人民幣——美元”交易制度和定價(jià)機(jī)制，在區(qū)域合作中相互借力，有序推進(jìn)人民幣國(guó)際化和匯率市場(chǎng)化。

房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展仍是當(dāng)前最大的難題和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。從宏觀政策的規(guī)范目標(biāo)出發(fā)，應(yīng)該勇于正視房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，珍惜我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍然富有競(jìng)爭(zhēng)力，仍然在國(guó)際分工體系中居于良好地位的有利時(shí)機(jī)，主動(dòng)擠破房地產(chǎn)泡沫，全力推進(jìn)房地產(chǎn)稅的征收和土地出讓收入的規(guī)范使用，從而引導(dǎo)存量?jī)?yōu)質(zhì)資源向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)流動(dòng)，將市場(chǎng)的投資重點(diǎn)由溢價(jià)率取向轉(zhuǎn)向收益率取向，從而吸附泡沫、降低杠桿。另外，還應(yīng)正視供給側(cè)改革對(duì)“去庫(kù)存”的要求，將房地產(chǎn)“去庫(kù)存”的統(tǒng)計(jì)和評(píng)價(jià)真正回到中央確定的依靠居住市場(chǎng)，發(fā)展租賃市場(chǎng)，推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)改革的軌道上來(lái)。一季度，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)總體保持穩(wěn)定，房地產(chǎn)投資總規(guī)模達(dá)到21291億元，同比名義增長(zhǎng)10.4%；房地產(chǎn)企業(yè)的庫(kù)存現(xiàn)金規(guī)模約在1.55萬(wàn)億左右，擁有良好的開發(fā)能力和資金穩(wěn)定能力；房地產(chǎn)價(jià)格總體仍在上漲，平均漲幅為6.6%；3月末，全國(guó)平均住宅價(jià)格為8275元/平方米，按照90平方米的標(biāo)準(zhǔn)戶型核算，房?jī)r(jià)與個(gè)人收入比約為20.7年，按照家庭收入計(jì)算，也達(dá)到10.5年以上，遠(yuǎn)超國(guó)際上的3-6年的合理區(qū)間。

“緊平衡”和“大減稅”下的中國(guó)財(cái)政運(yùn)行

李克強(qiáng)總理在2018年的“兩會(huì)”報(bào)告中指出，“積極的財(cái)政政策取向不變，要聚力增效”，“各級(jí)政府仍要堅(jiān)持過(guò)緊日子，執(zhí)守簡(jiǎn)樸、力戒浮華，嚴(yán)控一般性支出，把寶貴的資金更多用于為發(fā)展增添后勁、為民生雪中送炭?！边@樣，在財(cái)政宏觀運(yùn)行的層面就會(huì)出現(xiàn)“生產(chǎn)性企業(yè)全面減稅”和“支出規(guī)模進(jìn)一步加大”下的財(cái)政收入“緊平衡”問(wèn)題。

(一)一季度赤字再現(xiàn)與增值稅改革的啟動(dòng)

一季度，我國(guó)財(cái)政收入形勢(shì)良好。一般公共預(yù)算收入達(dá)到50546億元，較2017年一季度增加6037億元，增速為13.6%。而同期，一般公共預(yù)算支出50997億元，一季度再度出現(xiàn)一般公共預(yù)算執(zhí)行赤字，規(guī)模為451億元，財(cái)政運(yùn)行總體處于“緊平衡”的狀態(tài)。

從財(cái)政收入的質(zhì)量來(lái)看，稅收收入的占比提高明顯，財(cái)政收入質(zhì)量有所提升。一季度，全國(guó)一般公共預(yù)算收入中的稅收收入為44332億元，增速達(dá)到17.3%，約為GDP增速的近3倍，占一般公共預(yù)算收入的比重達(dá)到87.7%；非稅收入的規(guī)模為6214億元，同比增速約為-7.5%，占一般公共預(yù)算收入的比例僅為12.3%。這種收入結(jié)構(gòu)對(duì)于保持全年財(cái)政收入的穩(wěn)定，對(duì)于有效執(zhí)行預(yù)算安排都提供了重要的保證。

從形成的收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，增值稅的規(guī)模為增速達(dá)到20.1%，說(shuō)明營(yíng)改增改革的“沖擊”已基本消失，增值稅恢復(fù)到正常的運(yùn)行態(tài)勢(shì)。但高速增長(zhǎng)的背后，仍有營(yíng)改增減稅效果的影響，如導(dǎo)致2017的收入基數(shù)較低、進(jìn)項(xiàng)抵扣不全面等，因此，應(yīng)綜合評(píng)價(jià)接下來(lái)的增值稅改革環(huán)境，既要大膽的推進(jìn)，又要防止不必要的財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)抓住增值稅的三個(gè)重點(diǎn)予以推進(jìn)：一是小規(guī)模納稅人的減稅安排，將小規(guī)模納稅人的標(biāo)準(zhǔn)由年銷售額50萬(wàn)元(制造業(yè))/80萬(wàn)元(商業(yè))統(tǒng)一提高到年銷售額500萬(wàn)元，按3%的征收率征收，新納入的企業(yè)平均減稅率將達(dá)到43%，預(yù)期將靜態(tài)減稅800億元，動(dòng)態(tài)減稅(含避稅企業(yè))將達(dá)到或超過(guò)1000億元；二是一般納稅人降低稅率的安排，主要涉及原征收17%稅率的制造業(yè)等行業(yè)和原征收11%稅率的交通運(yùn)輸業(yè)、農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)等行業(yè)，銷項(xiàng)稅率分別下降1個(gè)百分點(diǎn)，在假定進(jìn)項(xiàng)稅額不變的情況下，預(yù)期將減稅超過(guò)2500億元，而考慮到進(jìn)項(xiàng)稅額的變革，預(yù)期減稅規(guī)模2400億元；三是針對(duì)進(jìn)項(xiàng)抵扣規(guī)模較大、抵扣時(shí)間過(guò)長(zhǎng)的行業(yè)，執(zhí)行一次性的進(jìn)項(xiàng)稅額余額退稅政策，涉及的行業(yè)包括先進(jìn)制造業(yè)、研發(fā)等現(xiàn)代服務(wù)業(yè)和電網(wǎng)企業(yè)，預(yù)期將實(shí)現(xiàn)退稅600億元至1000億元(取決于企業(yè)的申請(qǐng)數(shù)量)。綜合計(jì)算，我國(guó)今年增值稅改革將實(shí)現(xiàn)累計(jì)減稅4000億元左右，約占《2018年政府工作報(bào)告》確定的減稅規(guī)模的一半。

(二)民生支出和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)成為支出增速最快的領(lǐng)域

一季度，全國(guó)一般公共預(yù)算支出50997億元，同比增長(zhǎng)10.9%。其中，中央一般公共預(yù)算本級(jí)支出規(guī)模為6037億元，較去年同期增長(zhǎng)4.7%；地方一般公共預(yù)算支出規(guī)模為44960億元，較去年同期增長(zhǎng)11.8%。 支出赤字為451億元，較去年同期下降1100億元，降幅為70.9%。

從支出結(jié)構(gòu)來(lái)看，民生類的支出規(guī)模較大，增速較快。如教育支出規(guī)模為7474億元，同比增速為8.1%；文化體育與傳媒支出規(guī)模為594億元，同比增速為20.5%；社會(huì)保障和就業(yè)支出規(guī)模為9184億元，同比增速為12.2%；醫(yī)療衛(wèi)生與計(jì)劃生育支出規(guī)模為4426億元，同比增速為7.8%；農(nóng)林水支出規(guī)模為3647億元，同比增速為24.9%，其中農(nóng)業(yè)支出、扶貧支出分別增長(zhǎng)38.3%、58%。合計(jì)民生支出的規(guī)模為25325億元，增速為12.0%，占支出的比重為49.7%。

基礎(chǔ)設(shè)施和公共設(shè)施支出是另一個(gè)較快的領(lǐng)域。如城鄉(xiāng)社區(qū)支出規(guī)模為5086億元，同比增速為10%；交通運(yùn)輸支出2592億元，同比增速為28.4%。積極財(cái)政政策保障性效應(yīng)突出，支出進(jìn)一步加快。一季度，基礎(chǔ)設(shè)施和公共設(shè)施的支出規(guī)模約為7700億元，增速約為15.6%，占比為15.1%。

(三)土地出讓收入增長(zhǎng)過(guò)快，專項(xiàng)債務(wù)運(yùn)行基本平穩(wěn)

1。政府性基金預(yù)算收入增長(zhǎng)較快，土地出讓收入占比明顯

一季度，全國(guó)政府性基金預(yù)算收入15253億元，同比增長(zhǎng)34.6%。分中央和地方看，中央政府性基金預(yù)算收入945億元，同比下降6.3%；地方政府性基金預(yù)算本級(jí)收入14308億元，同比增長(zhǎng)38.6%，其中國(guó)有土地使用權(quán)出讓收入13327億元，同比增長(zhǎng)41.8%。

2。政府性基金預(yù)算支出重心下移，專項(xiàng)債務(wù)融資管理成為新支出重點(diǎn)

一季度，全國(guó)政府性基金預(yù)算支出12111億元，同比增長(zhǎng)50.7%。分中央和地方看，中央政府性基金預(yù)算本級(jí)支出155億元，同比增長(zhǎng)0.1%；地方政府性基金預(yù)算支出11956億元，同比增長(zhǎng)51.7%，其中國(guó)有土地使用權(quán)出讓收入相關(guān)支出10909億元，同比增長(zhǎng)56.1%。 從政府性基金扣除土地使用權(quán)出讓后的支出能力來(lái)看，政府性基金已經(jīng)從直接支出轉(zhuǎn)變?yōu)閷ｍ?xiàng)債務(wù)的償還來(lái)源和擔(dān)保收入，專項(xiàng)債務(wù)已逐步成為地方政府的新融資工具，對(duì)于熨平經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)有直接的效果。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。