2017年上半年是地產豐收年，多家龍頭房企均錄得業(yè)績大增。但 恒大的半年報還是超出不少投資者的預期。

8月28日，中國恒大2017年半年業(yè)績顯示，多項核心指標行業(yè)第一，其中上半年凈利潤231.3億，同比大增224%；營業(yè)額1879.8億，同比大增114.8%；截至6月30日公司總資產達14930億。業(yè)績大增的同時，恒大上半年凈負債率大幅下降近一半。

恒大凈利潤大漲和負債大降所形成的“剪刀差”，讓市場開始重新評估恒大發(fā)展前景，8月29日，花旗、野村、中銀國際、國泰君安、聯(lián)昌國際等國際投行發(fā)研報，均給出強烈買入建議，最高將目標價調升至31.8港元，8月29日，恒大上漲11.84%收報25.5港元。

轉型背后的邏輯

一直以來，恒大都在尋求規(guī)模高增長。從2009年上市至今銷售規(guī)模7年時間增了11倍。今年前七月，恒大銷售額達2882.5億，同比大增56%，業(yè)內預計恒大全年銷售將突破5000億。

恒大快速成長的背后是中國房地產市場的不斷擴大。數據顯示，2009年全國商品房銷售金額為4.39萬億，2016年該數據已經突破11.7萬億。

在這個“擴張時代”里高增長房企普遍采用高負債、高周轉的發(fā)展模式，其邏輯在于高增長必須有足夠土地儲備，在地價增速高于負債利率的背景下，高負債有利于房企擴張。自2009年以來，恒大銷售額、總資產等經營指標實現(xiàn)12-23倍增長，銀幣的另一面則是其負債率一直處于高位。

但在經過多年發(fā)展后，雖然目前房地產市場仍有增長空間，但高速增長期已結束，未來增速正逐步放緩。機構預測，未來2-3年商品房銷售規(guī)模將進入平穩(wěn)期，2019年前后開始緩步下行。與此同時，房企利潤也出現(xiàn)下滑趨勢，2016年112家A股上市房企平均利潤率從2013年的11.97%下降至8.2%。

“成交量和利潤率的變化和現(xiàn)在房地產市場環(huán)境多變、房地產的開發(fā)難度增大等因素相關?！?有地產行業(yè)資深市場人士分析稱，“在調控政策收緊、資金全面收緊的市場形勢下，規(guī)模房企不應再單純追求規(guī)模擴張，而要更加注重提升效益，降低負債風險?！?/p>

恒大的調整始于今年年初，許家印明確提出實施“規(guī)模+效益型”發(fā)展戰(zhàn)略。并開始“由過去的高負債、高杠桿、高周轉、低成本的‘三高一低’發(fā)展模式向低負債、低杠桿、低成本、高周轉的‘三低一高’發(fā)展模式轉變”。其轉型核心就是提升利潤，降低負債率。在半年報業(yè)績會上，恒大集團總裁夏海鈞也表示，未來恒大保持規(guī)模適度發(fā)展，把效益放在第一位。

雙“剪刀差”促恒大成半程利潤王

按照恒大在業(yè)績會上公布的降負債率計劃，接下來恒大還將引進第三輪戰(zhàn)略投資資金300-500億，進一步增厚凈資產，并在未來三年實施土地儲備負增長，土地儲備每年下降5%-10%，相當于每年減少1000到2000萬平米土地儲備?！暗浇衲昴昴┵Y產負債率將下降到67%左右，2018年末下降到60%左右，2019年末下降到55%左右?！?恒大首席財務官潘大榮業(yè)績會現(xiàn)場透露。

“恒大采用加大凈資產同時減少負債總額的‘剪刀差’，來降低負債率?！鼻笆鍪袌鋈耸窟M一步分析稱，“三輪引戰(zhàn)投增厚了恒大的凈資產，土地儲備負增長則有效減少沉淀資金，控制債務總額?！?/p>

除此之外，恒大還強化了三費的控制，不僅嚴格控制財務費用，還在營銷、管理費用上動起了刀子。據了解，恒大今年上半年合共發(fā)行了63億美元債券，利率最低至6.25%，大大降低了融資成本。與此同時，恒大采用統(tǒng)一規(guī)劃、統(tǒng)一招標、統(tǒng)一配送的標準化運營模式有效降低營銷和管理費用。上半年年報顯示，恒大銷售及管理費用率同比去年大幅下降一半。

這些措施使得恒大凈利同比大增224%達231億，一舉超越中海成為今年上半年最賺錢房企。同時凈負債率大幅下降近一半。兩者形成另一個“剪刀差”。

從“銷售規(guī)模第一”到“利潤規(guī)模第一”，這一轉變讓投資者開始重估恒大價值。年初至今，中國恒大的股價已經累計上漲超過380%。但在恒大公布半年報后翌日，花旗、野村中銀國際、國泰君安、聯(lián)昌國際等國際投行發(fā)研報，均給出強烈買入的建議，最高者將目標價調升至31.8港元“恒大提供了非常強勁的上半年業(yè)績，由于利潤率高于預期，銷售業(yè)績強勁，我們提高了每股收益的預期?！甭?lián)昌國際的研究報告指出。

備注：數據僅供參考，不作為投資依據。