鐵礦石作為鋼鐵行業(yè)上游主要原材料，其價(jià)格變動(dòng)對(duì)鋼鐵行業(yè)影響至深。當(dāng)前以四大礦山為首的主流礦山仍處于擴(kuò)產(chǎn)周期，全球需求或已見頂，呈現(xiàn)供過于求格局。未來鐵礦石供需格局如何變化，鐵礦石價(jià)格中樞和區(qū)間又會(huì)在哪里?

　　本文重點(diǎn)從供需預(yù)測(cè)和礦山成本角度出發(fā)研究鐵礦石未來價(jià)格走勢(shì)、價(jià)格波動(dòng)區(qū)間和中樞，主要觀點(diǎn)如下：

　　(1)供需格局主導(dǎo)價(jià)格，對(duì)未來新增產(chǎn)能和需求進(jìn)行分析，預(yù)計(jì)未來供過于求格局仍將持續(xù)，從而預(yù)判鐵礦石價(jià)格將進(jìn)入下行通道。

　　(2)多維度梳理四大礦山鐵礦石成本，通過四大礦山現(xiàn)金成本位和國(guó)內(nèi)礦山復(fù)產(chǎn)價(jià)位，判斷鐵礦石價(jià)格區(qū)間。當(dāng)鐵礦石價(jià)格跌至四大礦山現(xiàn)金成本位時(shí)，我們認(rèn)為四大礦山會(huì)通過寡頭壟斷減產(chǎn)來抑制價(jià)格的進(jìn)一步下跌，屆時(shí)鐵礦石價(jià)格有望獲得一定支撐，因此我們以四大礦山現(xiàn)金成本位作為鐵礦石價(jià)格底部。同時(shí)，考慮到四大礦山不會(huì)讓國(guó)內(nèi)大量高成本礦山復(fù)產(chǎn)，我們用國(guó)內(nèi)礦山平均完全成本作為復(fù)產(chǎn)價(jià)位來估計(jì)未來鐵礦石價(jià)格的頂部，從而給出鐵礦石22~80美元/噸價(jià)格波動(dòng)區(qū)間。

　　(3)通過繪制全球鐵礦石完全成本曲線、結(jié)合需求預(yù)測(cè)來判斷鐵礦石價(jià)格中樞，我們預(yù)計(jì)未來1~2年鐵礦石價(jià)格中樞為60美元/噸左右。未來隨著低成本礦山投產(chǎn)取代高成本礦山，鐵礦石成本曲線變得更加平坦，價(jià)格中樞會(huì)下移。

　　一、全球鐵礦石資源分布

　　(一)初識(shí)鐵礦石

　　1、鐵礦石定義及常見分類

　　地球上的鐵，都以鐵的化合物形式存在，是由含有鐵的巖石，經(jīng)過風(fēng)化分解，里面的鐵元素被氧化，在水流和生物的作用下，逐漸沉淀堆積，形成鐵較為豐富的礦層。鐵礦層形成后，經(jīng)過多次地殼運(yùn)動(dòng)，鐵礦層變質(zhì)形成大規(guī)模的鐵礦。

　　鐵礦石指存在利用價(jià)值的，含有鐵元素或鐵化合物的礦石，經(jīng)過破碎。磨碎、磁選、浮選、重選等程序逐漸選出鐵，幾乎只作為鋼鐵生產(chǎn)原材料使用。根據(jù)物理形態(tài)不同，鐵礦石分為原礦、塊礦、粉礦、精礦和燒結(jié)礦、球團(tuán)礦等。塊礦是可以直接入爐的高品位礦;粉礦和精礦需人工造塊后才能投入高爐，其中，粉礦是生產(chǎn)燒結(jié)礦的主要原料，精礦是生產(chǎn)球團(tuán)礦的主要原料。鐵礦物種類繁多，在當(dāng)前技術(shù)條件下，具有工業(yè)利用價(jià)值的主要是磁鐵礦、赤鐵礦、褐鐵礦和菱鐵礦等。

　　2、鐵礦石品位

　　礦石品位(tenorof ore)，指金屬礦床和部分非金屬礦床中有用成分的富集程度及單位含量，是衡量礦產(chǎn)資源質(zhì)量?jī)?yōu)劣的主要標(biāo)志。通常以%、克/噸、克/米3、克/升等表示，%為通常使用較多的單位。礦石品位高低決定礦產(chǎn)資源開發(fā)利用價(jià)值大小、加工利用方向與生產(chǎn)技術(shù)工藝流程等。根據(jù)有用礦物含量多少，將礦產(chǎn)品分為3類：

　　1邊界品位。劃分礦與非礦界限的最低品位，即圈定礦體的最低品位，凡未達(dá)到此指標(biāo)的稱巖石或礦化巖石;

　　2平均品位。礦體、礦段或整個(gè)礦區(qū)達(dá)到工業(yè)儲(chǔ)量的礦石總平均品位，以衡量礦產(chǎn)的貧富程度;

　　3工業(yè)品位，或稱臨界品位。工業(yè)上可利用的礦段或礦體的最低平均品位，即在當(dāng)前技術(shù)經(jīng)濟(jì)條件下，開發(fā)利用在技術(shù)上可能、經(jīng)濟(jì)上合理的最低品位。一般將品位高的礦石稱富礦，反之稱貧礦。礦產(chǎn)品位愈高，利用價(jià)值愈大，各項(xiàng)生產(chǎn)技術(shù)指標(biāo)愈好;品位愈低，利用價(jià)值愈小，各項(xiàng)生產(chǎn)技術(shù)指標(biāo)愈差。

　　(二)資源儲(chǔ)量及地區(qū)分布

　　1、原礦儲(chǔ)量分布

　　2016年全球鐵礦石原礦儲(chǔ)量為1700億噸，較2015年的1900億噸減少200億噸。全球原礦儲(chǔ)量主要集中在澳大利亞、巴西、俄羅斯和中國(guó)，原礦儲(chǔ)量分別為520億噸、230億噸、250億噸和210億噸，合計(jì)占比共計(jì)71.18%。

　　2、含鐵鐵礦石儲(chǔ)量分布

　　從鐵礦石含鐵量來看，2010年以后，全球含鐵鐵礦石儲(chǔ)量已達(dá)到800億噸以上，近年儲(chǔ)量稍有波動(dòng)。2015年全球含鐵鐵礦石儲(chǔ)量達(dá)到850億噸。從國(guó)別層面看，澳大利亞、巴西、俄羅斯含鐵鐵礦石儲(chǔ)量較高，分別為240億噸、120億噸、140億噸，合計(jì)占比58.82%。

　　3、四大礦山資源分布

　　從企業(yè)層面看，由于四大礦山淡水河谷(ValeS.A.)、力拓(RioTinto Plc)、必和必拓(BHP Billiton Plc)和FMG(Fortescuemetals Group Ltd)的鐵礦石產(chǎn)量占比全球產(chǎn)量過半，因此鐵礦石行業(yè)呈現(xiàn)出以四大礦山為主寡頭壟斷的格局。截至2016年末，淡水河谷、力拓、必和必拓和FMG鐵礦石原礦儲(chǔ)量分別為184.42億噸、58.88億噸、40.02億噸和21.73億噸，合計(jì)占全球總儲(chǔ)量的17.94%。含鐵量方面，淡水河谷、力拓、必和必拓和FMG鐵礦石含鐵儲(chǔ)量分別為98.85億噸、37.09億噸、24.45億噸和12.42億噸，合計(jì)占全球總儲(chǔ)量的20.3%。

　　4、品位分布

　　全球鐵礦石平均品位為44.74%，四大礦山中淡水河谷的平均品位稍低，為53.60%，力拓鐵礦石品位為最高，平均品位為62.05%;必和必拓和FMG平均品位則分別在56%和57.2%。四大礦山平均品位57.21%，較全球平均品位高12.47%。而中國(guó)鐵礦石鐵總產(chǎn)量雖然大，但總體礦山含鐵量?jī)H為25%-40%，只有1.6%的礦山為高品級(jí)，平均品位僅為34.29%，較全球平均品位低10.45%。

　　二、鐵礦石供給

　　(一)全球鐵礦石供給

　　根據(jù)國(guó)際鋼鐵協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，全球鐵礦石產(chǎn)量從2000年后顯著提升，在2009年有所回落之后，2010年至今基本保持了每年20億噸左右的產(chǎn)量。截至2015年末，全球鐵礦石產(chǎn)量為20.06億噸。從國(guó)別層面來看，巴西、澳大利亞、中國(guó)、印度四國(guó)的鐵礦石產(chǎn)量分別為4.23億噸、8.11億噸、1.23億噸和1.43億噸，合計(jì)已占全球鐵礦石產(chǎn)量的74.78%。

　　(二)四大礦山寡頭壟斷

　　由于礦產(chǎn)相對(duì)較為豐富的俄羅斯、印度受到國(guó)家政策限制，產(chǎn)量大多供國(guó)內(nèi)需求;中國(guó)鐵礦石儲(chǔ)量較高但是品位較低，開采成本高，國(guó)內(nèi)需求尚未能滿足。從鐵礦石產(chǎn)量來看，澳大利亞以及巴西成為鐵礦石主要供應(yīng)國(guó)家，其中四大礦山控制了超過70%的鐵礦石海運(yùn)市場(chǎng)，因此，全球鐵礦石主要來自澳洲和巴西，澳巴鐵礦石主要來自四大礦山。

　　根據(jù)四大礦山2016年年報(bào)顯示，淡水河谷2016年產(chǎn)量為3.49億噸、力拓為2.81億噸、必和必拓為2.26億噸，F(xiàn)MG為1.69億噸，合計(jì)總產(chǎn)量為10.25億噸，占全球鐵礦石產(chǎn)量的51.10%。此外由于四大礦山品位高，折合為鐵元素產(chǎn)量實(shí)質(zhì)要高于50%的占比。從鐵礦石產(chǎn)量增量來看，全球鐵礦石產(chǎn)量增加基本上來源于四大礦山產(chǎn)量的增量，2015年由于鐵礦石價(jià)格大跌，全球鐵礦石產(chǎn)量甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，但2015年四大礦山產(chǎn)量仍同比增加1.02億噸。

　　2011~2014年，在中國(guó)高需求提振下，鐵礦石行業(yè)出現(xiàn)高利潤(rùn)，盡管2013~2015年，鐵礦石價(jià)格進(jìn)入下降通道，但各大礦山仍然投入大量資本支出進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)張。由于鐵礦石項(xiàng)目從投資到產(chǎn)能投放至少需要兩年以上時(shí)間，因此2013~2016年是將新產(chǎn)能投放密集期。通過梳理四大礦山的在建和計(jì)劃新增產(chǎn)能(見表3)，若四大礦企擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃順利完成，我們預(yù)計(jì)2017年產(chǎn)能將較上年增加0.4億噸，到2020年鐵礦石產(chǎn)能有望提升至12.40億噸，較2016年增加1.19億噸。

　　從供給端來看，受限于當(dāng)前產(chǎn)能數(shù)據(jù)的缺乏，由于全球產(chǎn)能增量主要來自于四大礦山，我們基于現(xiàn)有的四大礦山產(chǎn)能(11.21億噸)+剔除四大礦山后全球鐵礦石產(chǎn)量(10.42億噸)和四大礦山產(chǎn)能增量測(cè)算未來1~2年鐵礦石供給保守估計(jì)約為22.43億噸。實(shí)際上，由于四大礦山平均產(chǎn)能利用率為90%左右，考慮到其他高成本礦山普遍存在開工率不足情況，全球?qū)嶋H鐵礦石產(chǎn)能將遠(yuǎn)高于其產(chǎn)量數(shù)據(jù)，未來鐵礦石潛在供給量將大于22.43億噸。

　　三、鐵礦石需求

　　(一)國(guó)際需求

　　由于鐵礦石唯一下游需求是煉鋼，因此，我們可以通過分析粗鋼需求來預(yù)測(cè)鐵礦石需求。從粗鋼表觀消費(fèi)量來看，2015年全年，全球粗鋼表觀需求量約為16.17億噸，中、美、日、韓、印度是鐵礦石需求大國(guó)，五國(guó)合計(jì)粗鋼表觀消費(fèi)量占比全球的63.33%。而其中，中國(guó)的粗鋼表觀需求達(dá)7億噸，占比全球達(dá)43.29%。由于美、日、韓三國(guó)均為發(fā)達(dá)國(guó)家，工業(yè)化進(jìn)程完成，鋼鐵需求較為穩(wěn)定，從圖8可以看出，美國(guó)和韓國(guó)2009之后粗鋼表觀需求量基本回升至2008年之前的穩(wěn)定水平，日本較之前水平略有下降，我們假設(shè)未來一段時(shí)期內(nèi)，美日韓三國(guó)粗鋼需求量穩(wěn)定，對(duì)鐵礦石需求維持在當(dāng)前水平。同時(shí)，從廢鋼替代角度來看，發(fā)達(dá)國(guó)家廢鋼累積量大，短流程煉鋼工藝較發(fā)達(dá)，或?qū)⑾鳒p對(duì)鐵礦石的需求。

　　而印度的粗鋼需求量雖然基數(shù)不大(2015年粗鋼需求量為0.89億噸)，但從1999年之后其需求量呈波動(dòng)上升增長(zhǎng)，平均增長(zhǎng)率約7%，雖然近年增長(zhǎng)率有所下降，但長(zhǎng)期來看仍有增長(zhǎng)空間。因此我們假設(shè)其增長(zhǎng)率仍保持在7%不變，則未來1~2年，印度粗鋼需求量區(qū)間為1.02~1.17億噸。值得一提的是，除了常規(guī)的長(zhǎng)、短流程煉鋼以外，印度存在第三種煉鋼工藝，即感應(yīng)電爐煉鋼，且印度是目前全球唯一采用感應(yīng)電爐大規(guī)模煉鋼的國(guó)家，電爐(包括電弧爐和感應(yīng)電爐)鋼產(chǎn)量占比68.4%。感應(yīng)電爐煉鋼工藝本應(yīng)用廢鋼作為入爐料，但印度能開發(fā)的廢鋼資源有限，為解決廢鋼短缺的問題，印度將直接還原鐵(直接還原鐵是精鐵粉或氧化鐵在爐內(nèi)經(jīng)低溫還原形成的低碳多孔狀物質(zhì)，主要用作電爐煉鋼的原料，也可作為轉(zhuǎn)爐煉鋼的冷卻劑，主要原材料為鐵礦石)作為感應(yīng)電爐入爐料。因此印度粗鋼生產(chǎn)入爐料為生鐵和直接還原鐵，未來對(duì)鐵礦石需求依然較大。

　　(二)國(guó)內(nèi)需求

　　短期來看，國(guó)內(nèi)鐵礦石需求可以通過國(guó)內(nèi)粗鋼需求進(jìn)行簡(jiǎn)單測(cè)算。由于鋼鐵下游主要應(yīng)用于房地產(chǎn)、基建、工程機(jī)械以及汽車制造等，我們通過分析其主要下游用鋼量來測(cè)算粗鋼需求。

　　房地產(chǎn)方面，從歷史表現(xiàn)來看，2012~2015年，房地產(chǎn)方面各項(xiàng)投資增速放緩，新開工面積出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)情況。2016年投資增速、施工面積增速和新開工面積增速均有所回升，但2017年初，全國(guó)各地房地產(chǎn)出臺(tái)最嚴(yán)苛調(diào)控，預(yù)計(jì)今年的房地產(chǎn)新開工面積和施工面積均將比2016年有所下降，因此房地產(chǎn)方面對(duì)粗鋼需求拉動(dòng)將小幅下降?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面，近年基建投資均保持較大的增速，雖然2016全年基建投資增速15.71%，較上年下降1.58%，但受“一帶一路”等政策紅利提振，預(yù)計(jì)基建投資增速仍將保持一定的增速，對(duì)粗鋼需求量形成正向拉動(dòng)。工程機(jī)械方面，各項(xiàng)大型機(jī)械近年產(chǎn)量增速有所分化，且波動(dòng)較大，整體看，2014年之后，工程機(jī)械行業(yè)增速明顯放緩，2017年以來增速有所回升，預(yù)計(jì)機(jī)械行業(yè)整體對(duì)鋼材的需求或微升。汽車方面，近年汽車產(chǎn)量增速呈現(xiàn)一定波動(dòng)，2016年，受益于車輛購(gòu)置稅減半及新能源推廣政策等多重利好政策因素，汽車行業(yè)增速明顯提升。預(yù)計(jì)2017年隨著政策利好趨弱，汽車產(chǎn)量增速將較2016年下降較大，對(duì)鋼鐵需求提振有限。

　　此外，廢鋼替代方面，從煉鋼流程來看，主流的煉鋼流程分為長(zhǎng)流程煉鋼和短流程煉鋼。長(zhǎng)流程煉鋼主要原材料是鐵礦石，經(jīng)過高爐轉(zhuǎn)化成鐵水、轉(zhuǎn)爐煉成鋼。而短流程煉鋼則省略了高爐之前的步驟，直接利用廢鋼經(jīng)電弧爐煉鋼。因此，廢鋼成為鐵礦石有利替代。由于我國(guó)仍在工業(yè)化進(jìn)程，廢鋼產(chǎn)出較少，短流程煉鋼比例不足10%，而世界平均水平為25%。但長(zhǎng)期來看，隨著廢鋼的回收率提高，裝備升級(jí)等因素拉動(dòng)，短流程煉鋼占比將逐漸提升，鐵礦石需求長(zhǎng)期或有下降。

　　基于上述分析，我們用下游需求回歸分析法，選取房地產(chǎn)新開工面積增長(zhǎng)率、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資增長(zhǎng)率、機(jī)械產(chǎn)量增長(zhǎng)率(四種大型機(jī)械平均產(chǎn)量增長(zhǎng)率)、汽車產(chǎn)量增長(zhǎng)率的歷史數(shù)據(jù)，擬合出國(guó)內(nèi)粗鋼需求增速曲線，同時(shí)結(jié)合下游需求的定性分析，我們預(yù)計(jì)2018年國(guó)內(nèi)粗鋼需求量增速區(qū)間為-3%~1%，粗鋼需求量在6.49~7.07億噸區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，增量約為-0.51億噸~0.07億噸。

　　四、鐵礦石價(jià)格

　　(一)供需主導(dǎo)價(jià)格

　　從前文的分析中我們可以得到，四大礦山在全球鐵礦石供給端呈現(xiàn)寡頭壟斷格局，其生產(chǎn)計(jì)劃是影響全球鐵礦石供給的主要因素，從對(duì)其產(chǎn)能擴(kuò)建梳理可以看到，由于四大礦山目前仍處于產(chǎn)能投放周期，預(yù)計(jì)未來一段時(shí)期全球鐵礦石供給端將持續(xù)擴(kuò)張。假設(shè)鐵礦石增量符合前文預(yù)期，則預(yù)計(jì)未來1~2年全球鐵礦石供給保守估計(jì)約為22.43億噸。從需求端來看，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展引擎逐漸由傳統(tǒng)的固定資產(chǎn)投資拉動(dòng)轉(zhuǎn)向擴(kuò)大內(nèi)需拉動(dòng)轉(zhuǎn)變，工業(yè)化進(jìn)程將從高速發(fā)展向平穩(wěn)發(fā)展過度，單位GDP鋼材消費(fèi)強(qiáng)度將下降，未來鋼鐵需求或已見頂，進(jìn)而帶動(dòng)鐵礦石需求走低。同時(shí)，短流程煉鋼占比提升也將成為制約鐵礦石需求的因素之一，未來鐵礦石需求或?qū)⑦M(jìn)入下行通道。根據(jù)前文的需求端預(yù)測(cè)，假設(shè)美日韓以及前五國(guó)外的國(guó)家和地區(qū)鐵礦石需求維持當(dāng)前水平，全球粗鋼需求量15.79~16.52億噸。按全球平均標(biāo)準(zhǔn)換算，粗鋼煉制過程中生鐵使用比例為70%，而每噸生鐵制造需使用1.6噸鐵礦石。因此，鐵礦石需求=粗鋼需求*粗鋼制造生鐵使用比例*1.6，預(yù)計(jì)未來1~2年全球鐵礦石需求17.68~18.50億噸之間，鐵礦石供大于求格局將持續(xù)。

　　長(zhǎng)期來看，供需格局主導(dǎo)鐵礦石價(jià)格，在目前明顯供過于求的情況下，四大礦山的產(chǎn)能仍將持續(xù)釋放。隨著產(chǎn)能不斷釋放，低成本的鐵礦石逐漸取代高成本鐵礦石，鐵礦石供給曲線將右移，并將原來在(P1，Q1)處的產(chǎn)能擠出，在(P2，Q2)處達(dá)到新的平衡。此外，隨著全球鋼鐵需求趨弱，需求曲線也將從左移，(P3，Q3)將成為新的盈虧平衡點(diǎn)，整體來看未來鐵礦石價(jià)格中樞將承壓。我們后續(xù)將通過分析四大礦山和國(guó)內(nèi)礦山的鐵礦石成本，以此來判斷在供過于求的環(huán)境下，鐵礦石價(jià)格的價(jià)格區(qū)間和中樞。

　　短期來看，鋼鐵價(jià)格、國(guó)際海運(yùn)價(jià)等因素都會(huì)對(duì)鐵礦石價(jià)格形成一定影響。一般來說鋼價(jià)波動(dòng)對(duì)鐵礦石價(jià)格存在及時(shí)同向傳導(dǎo)，通常鋼廠會(huì)儲(chǔ)備20天左右的鐵礦石庫(kù)存，因此鐵礦石價(jià)格反應(yīng)的是20天后的鋼價(jià)預(yù)期，由于當(dāng)前鋼價(jià)走勢(shì)對(duì)未來鋼價(jià)具有指導(dǎo)意義，因此鐵礦石往往對(duì)目前鋼價(jià)跟漲跟跌。此外，由于鐵礦石貿(mào)易以海上運(yùn)輸為主，因此運(yùn)費(fèi)是鐵礦石到岸價(jià)的重要組成部分，其價(jià)格的高低將直接影響到鐵礦石的價(jià)格。以中國(guó)進(jìn)口鐵礦石為例，澳洲和巴西鐵礦石到中國(guó)的海運(yùn)價(jià)占鐵礦石到岸價(jià)的比例分別為5%~10%和10%~30%左右。

　　(二)鐵礦石成本支撐位

　　我們根據(jù)四大礦山近年年報(bào)披露信息，采用礦山通用的成本指標(biāo)和計(jì)算方法，梳理了四大礦山鐵礦石板塊的成本構(gòu)成，通過對(duì)比不同維度的成本指標(biāo)和62%CFR價(jià)格指數(shù)、產(chǎn)量的關(guān)系，我們判斷只要鐵礦石價(jià)格未跌破四大礦山現(xiàn)金成本支撐位，四大礦山仍有擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)機(jī)、聯(lián)合成本較高，因此可以現(xiàn)金成本作為鐵礦石的成本支撐位。

　　1、成本指標(biāo)及計(jì)算方法

　　首先，四大礦山通用的鐵礦石成本分析指標(biāo)主要有C1、到岸現(xiàn)金成本、到岸總成本(實(shí)際濕度)、到岸總成本(62%CFR)。

　　2、成本結(jié)構(gòu)及表現(xiàn)

　　四大礦山不同維度的成本表現(xiàn)：從C1來看，四大礦山的C1成本處于15.4~16.1美元/噸之間，相互之間相差不大。得益于擴(kuò)產(chǎn)降成本的策略，F(xiàn)MG的C1生產(chǎn)成本最低，為15.43美元/噸，根據(jù)FMG的降本計(jì)劃，其C1計(jì)劃于2017年降至13美元/噸。從到岸現(xiàn)金成本來看，四大礦山到岸現(xiàn)金成本大致在21.6~26.12美元/噸之間浮動(dòng)，受海運(yùn)費(fèi)差距影響，成本相差較大;其中到岸現(xiàn)金成本最低的為必和必拓，其C1成本、資源稅都處于較低水平，力拓次之。盡管淡水河谷擁有較低的C1成本以及資源稅，但受到高海運(yùn)費(fèi)的影響，到岸現(xiàn)金成本最高。按實(shí)際濕度的到岸總成本來看，由于FMG之前采取了激進(jìn)的擴(kuò)張計(jì)劃，現(xiàn)仍有較大的債務(wù)壓力，利息支出費(fèi)用較高，加之設(shè)備機(jī)械的折舊攤銷較高，使得FMG到岸總成本最高。必和必拓受益于其較低的折舊、利息支出和資本支出，到岸總成本最低。按折算成62%CFR品位的到岸總成本來看，由于力拓礦石品味最高，所以折算成62%CFR品位的到岸總成本變低，為25.81美元/噸;淡水河谷受到礦石品味較低因素的影響，到岸總成本由29.81美元/噸上升到34.48美元/噸。經(jīng)過調(diào)整之后四大礦山的總成本在27.82~35.49美元/噸之間，整體來看四大礦山鐵礦石成本仍有一定差距。

　　3、鐵礦石成本支撐位

　　2014~2015年，當(dāng)鐵礦石價(jià)格出現(xiàn)較大降幅時(shí)，四大礦山均沒有因?yàn)殍F礦石價(jià)格下跌而做出減產(chǎn)計(jì)劃，而是通過繼續(xù)擴(kuò)產(chǎn)來壓縮成本。目前四大礦山的現(xiàn)金成本支撐位在22~27美元/噸之間，在鐵礦石價(jià)格跌破支撐位之前，公司仍會(huì)通過降低資本支出，提高生產(chǎn)效率來降低成本。

　　從圖12和圖13可以看出，雖然2013~2015年62%CFR快速下跌，但四大礦山產(chǎn)量仍小幅增加。2015年62%CFR跌破了淡水河谷的總成本位，但淡水河谷并未減產(chǎn)，仍舊維3.4億噸的持鐵礦石產(chǎn)量目標(biāo)不變，通過低成本礦山產(chǎn)能的釋放來替代2500萬(wàn)~3000萬(wàn)噸高成本鐵礦石產(chǎn)量，從而使其鐵礦石平均生產(chǎn)成本進(jìn)一步降低，2015年淡水河谷噸現(xiàn)金成本從2014年的43.17美元降至29.42美元，降本效果顯著。力拓在2015年上半年也進(jìn)行了成本控制，資本支出降低14億美元，達(dá)到25億美元，包括12億美元的可持續(xù)資本支出，其噸現(xiàn)金成本從2014年的38美元降低到23.8美元;必和必拓在鐵礦石價(jià)格下跌前已做出相應(yīng)預(yù)判，一直致力于提高生產(chǎn)率，降本速度較預(yù)期更快，2015年其噸現(xiàn)金成本降至24.8美元，較上年下降近5美元。FMG從2010年起就開始瘋狂擴(kuò)張產(chǎn)能，噸現(xiàn)金成本也呈現(xiàn)逐年降低的趨勢(shì)，從2014~2015財(cái)年，噸現(xiàn)金成本從51.55美元降低到37.9美元且未來其成本還有下降的區(qū)間。

　　綜上可知，在這場(chǎng)鐵礦石產(chǎn)量與價(jià)格的博弈中，只要鐵礦石價(jià)格未跌破四大礦山現(xiàn)金成本支撐位，四大礦山是不會(huì)減產(chǎn)的，其將選擇通過擴(kuò)產(chǎn)、降低資本支出、改善生產(chǎn)結(jié)構(gòu)、提高生產(chǎn)效率等方式來降本增效;暫時(shí)不會(huì)有聯(lián)合減產(chǎn)以控制鐵礦石價(jià)格的情況出現(xiàn)，若有短暫聯(lián)合出現(xiàn)，其穩(wěn)定性亦較弱，聯(lián)合成本高。但是當(dāng)未來鐵礦石價(jià)格跌至其現(xiàn)金成本區(qū)間22~27美元/噸時(shí)，四大礦山將會(huì)開始虧現(xiàn)金流，我們預(yù)計(jì)四大礦山將通過寡頭壟斷共謀減產(chǎn)等措施來抑制價(jià)格下跌，屆時(shí)鐵礦石價(jià)格將獲得一定支撐。

　　(三)國(guó)內(nèi)礦山復(fù)產(chǎn)價(jià)位

　　從前文的分析中可以得知，國(guó)內(nèi)礦山原礦儲(chǔ)量高，2015年鐵礦石儲(chǔ)量達(dá)207.60億噸，但近年呈產(chǎn)量下降趨勢(shì)，2016年產(chǎn)量為13.81億噸，但由于國(guó)內(nèi)礦石品位低，根據(jù)國(guó)際鋼鐵協(xié)會(huì)公布的中國(guó)鐵礦石轉(zhuǎn)化率8.94%來計(jì)算，國(guó)內(nèi)鐵礦石轉(zhuǎn)化為世界平均含鐵量?jī)H1.15億噸。從礦山開工率來看，2013年以來，國(guó)內(nèi)礦山開工率呈下行趨勢(shì)，2016年平均開工率僅為42.88%，主要由于進(jìn)口鐵礦石近年價(jià)格不斷下行，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)高成本鐵礦石需求被一再擠壓。根據(jù)《冶金礦山動(dòng)態(tài)》公布，2016年國(guó)內(nèi)重點(diǎn)礦山的完全成本均值在67.85美元/噸。對(duì)比四大礦山平均32.18美元/噸的完全成本，國(guó)內(nèi)鐵礦石成本是四大礦山完全成本兩倍有余。

　　目前國(guó)內(nèi)很多大型鋼企均備有自有礦山，根據(jù)調(diào)研我們了解到，包鋼集團(tuán)鐵礦石自給率達(dá)到50%，自有礦山的開采成本在人民幣100元/噸左右，但由于自有礦山鐵礦石品位僅為30%，在選礦及加工過程中，需進(jìn)一步加工成鐵精粉入爐，因此從開采到入爐，整個(gè)流程的完全成本約600元/噸，按目前美元兌人民幣約6.7的匯率水平看，包鋼集團(tuán)的鐵礦石完全成本約為89.56美元/噸。此外，馬鋼集團(tuán)的自給鐵礦石品位加工到64%品位左右的完全成本為510元/噸，約為76.12美元/噸。綜上，國(guó)內(nèi)鐵礦石平均品位僅34.29%，較世界平均礦石品位低13.95個(gè)百分點(diǎn)，加之國(guó)內(nèi)礦山開采難度大，僅礦石開采部分的成本就比四大礦山的完全成本要高，同時(shí)選礦加工流程復(fù)雜，導(dǎo)致選礦成本幾乎和開采成本持平。因此，國(guó)內(nèi)鐵礦石綜合成本約為四大礦山平均完全成本的兩倍，在當(dāng)前鐵礦石價(jià)格70美元/噸情況下，國(guó)內(nèi)鐵礦石企業(yè)多處于虧損狀態(tài)。

　　根據(jù)前文分析，國(guó)內(nèi)鐵礦石平均完全成本67.85美元/噸，礦山開工率不足50%，若考慮未開工礦山成本，預(yù)計(jì)全國(guó)平均礦山成本在80美元/噸左右。結(jié)合在產(chǎn)和關(guān)停的國(guó)內(nèi)礦山成本數(shù)據(jù)看，若普氏價(jià)格指數(shù)大于80美元/噸左右，國(guó)內(nèi)大量持觀望態(tài)度的礦山將陸續(xù)復(fù)產(chǎn)，為了防止國(guó)內(nèi)大量礦山復(fù)產(chǎn)，四大礦山或?qū)⒗问?0美元/噸的價(jià)格線。結(jié)合四大礦山現(xiàn)金成本支撐位，我們大致判斷鐵礦石價(jià)格區(qū)間為22美元/噸~80美元/噸。

　　(四)鐵礦石價(jià)格中樞

　　由于鐵礦石生產(chǎn)企業(yè)不會(huì)長(zhǎng)期通過惡性競(jìng)爭(zhēng)將價(jià)格持續(xù)壓低至現(xiàn)金成本位，其長(zhǎng)期供給曲線將至少維持正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，因此我們根據(jù)測(cè)算的四大礦山、國(guó)內(nèi)礦山以及淡水河谷披露的其他主要礦山的完全成本數(shù)據(jù)繪制鐵礦石供給曲線。根據(jù)前文需求部分預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2018年全球鐵礦石需求或?qū)⒃?7.68~18.50億噸之間，對(duì)應(yīng)在供給曲線上的鐵礦石完全成本在60美元/噸左右。因此，我們預(yù)計(jì)未來1~2年鐵礦石價(jià)格中樞為60美元/噸左右。

　　靜態(tài)來看，成本曲線是一條傾斜向上的曲線，鐵礦石價(jià)格越高，將吸引更高成本的企業(yè)投入生產(chǎn)。然而企業(yè)的成本曲線并不是絕對(duì)靜態(tài)的，未來隨著新增低成本礦山投產(chǎn)取代高成本礦山，成本曲線將變得更加平坦，在需求不變情況下會(huì)將原來高成本位產(chǎn)能擠出。此外，隨著全球鋼鐵需求趨弱，需求曲線或?qū)⒆笠?，整體來看未來鐵礦石價(jià)格中樞將下移。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。