●由于前期政策刺激主要集中在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和房地產(chǎn)投資，能夠在未來一段時間提供增長動能。加之今年國際經(jīng)濟(jì)周期全面復(fù)蘇，IMF將全球經(jīng)濟(jì)增長前景提高到3.5%，對我國出口有一定的拉動作用。全年經(jīng)濟(jì)完成增長目標(biāo)較為樂觀，這就為我們金融去杠桿提供了空間。

　　●從總體形勢上來看，我國處于宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、經(jīng)濟(jì)增長穩(wěn)中求升的階段，對外經(jīng)濟(jì)趨于平衡，國內(nèi)去杠桿加速。在堅持供給側(cè)改革的主線下，三大需求之間基本平衡，通過貨幣政策和金融監(jiān)管的合理調(diào)節(jié)，保持國際收支基本平衡，維持匯率穩(wěn)定，堅持市場化的改革方向，既能使經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)增長，又能讓外界對中國整體經(jīng)濟(jì)形勢保持良好預(yù)期。

　　由中國人民大學(xué)國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院、經(jīng)濟(jì)學(xué)院、中國誠信信用管理股份有限公司聯(lián)合主辦的“中國宏觀經(jīng)濟(jì)論壇”宏觀經(jīng)濟(jì)月度數(shù)據(jù)分析會近日在京舉行。中國人民大學(xué)國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院研究員、經(jīng)濟(jì)學(xué)院副教授于澤代表課題組發(fā)布了宏觀經(jīng)濟(jì)月度數(shù)據(jù)分析報告，中國銀行(3.610, 0.00, 0.00%)首席研究員宗良、中國人民大學(xué)副校長劉元春等專家就宏觀經(jīng)濟(jì)形勢做了分析與解讀。

　　中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副教授于澤：

　　今年應(yīng)堅持

　　金融去杠桿的大方向

　　在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革逐步推進(jìn)、宏觀政策支撐和國際經(jīng)濟(jì)周期復(fù)蘇的作用下，我國宏觀經(jīng)濟(jì)已經(jīng)企穩(wěn)，保持了較為平穩(wěn)的發(fā)展態(tài)勢，經(jīng)濟(jì)底部特征明顯。但是，現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)更多的是一個補(bǔ)庫存的短周期，通過供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革激發(fā)全面可持續(xù)的內(nèi)生復(fù)蘇還有待時間。更多支撐經(jīng)濟(jì)的是宏觀政策和國際經(jīng)濟(jì)周期復(fù)蘇，靠近宏觀政策和對外的經(jīng)濟(jì)部門回穩(wěn)，市場端的動力還在積蓄中，兩極分化仍然持續(xù)，經(jīng)濟(jì)還沒有真正步入生產(chǎn)穩(wěn)步擴(kuò)大的新周期，下半年穩(wěn)增長壓力仍然較大。

　　那么，這種環(huán)境下，還需要堅持金融結(jié)構(gòu)調(diào)整嗎？金融結(jié)構(gòu)調(diào)整會和經(jīng)濟(jì)下行形成共振嗎？總的來看，今年是金融去杠桿的最佳窗口期，不容錯過，一定要堅持金融去杠桿導(dǎo)向。

　　第一，未來改革的需要。促進(jìn)生產(chǎn)率的提高需要進(jìn)一步的改革，釋放新的紅利。我國提出的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革就是未來改革的總綱領(lǐng)。但是，要進(jìn)行新改革需要打破原有的利益格局。利益格局的背后是多年來持續(xù)的債務(wù)—投資增長模式。未來提升生產(chǎn)率的關(guān)鍵是創(chuàng)新，只有打破當(dāng)前的金融債務(wù)格局，才能有效擺脫原有的發(fā)展模式，實(shí)踐新發(fā)展理念。

　　第二，資本賬戶開放的需要。我國要提高生產(chǎn)率，根本還需要進(jìn)一步開放。我國制成品出口乃至貨物出口的增長速度下降必然是一個長期性的趨勢性現(xiàn)象，未來更多的開放是通過資本開放提升我國全球配置資源的能力。國際市場規(guī)模擴(kuò)張和我國所占份額增長是推動我國出口增長的兩個基本力量。危機(jī)以來，經(jīng)濟(jì)形勢的低迷使得國際市場規(guī)模擴(kuò)張速度急劇下降，這使得我國的出口增長愈發(fā)依靠我國在國際市場上所占份額的增長。

　　隨著我國在發(fā)達(dá)市場上替代原有供給者的過程趨于完成，所占市場份額的增長速度急劇下降，出口增長的傳統(tǒng)動力喪失。新市場開拓戰(zhàn)略對我國出口增長動力只能帶來一定程度上的邊際貢獻(xiàn)，并不能彌補(bǔ)因?yàn)榘l(fā)達(dá)市場上替代過程趨于完成所帶來的動力衰減。

　　因此，我國制成品出口乃至貨物出口的增長速度下降必然是一個長期性的趨勢性現(xiàn)象。未來開放的一個動力是通過資本賬戶開放，提升我國的全球資源配置能力。在“一帶一路”的實(shí)踐中，資金融通成為一個非常重要的組成部分。如果要資本賬戶開放，那么就不可避免面臨著國際金融沖擊。只有國內(nèi)建立了有效的金融市場，才能抵御未來可能的沖擊。

　　第三，金融降杠桿有利于總體上降低經(jīng)濟(jì)的杠桿率。由于長期的高信貸、高債務(wù)驅(qū)動投資的發(fā)展模式，使得我國的總體負(fù)債率節(jié)節(jié)上升，同時，投資效率持續(xù)下降，投資回報率節(jié)節(jié)降低。加之影子銀行體系對風(fēng)險的進(jìn)一步模糊化，當(dāng)前國內(nèi)金融體系的脆弱性及敏感性日益抬升。只有通過金融降杠桿，有序擠出資產(chǎn)泡沫建立更加合理的融資體系，才能從根本上解決我國的高杠桿問題，為后繼的改革和開放舉措鋪路。

　　第四，前期政策和國際周期復(fù)蘇提供了降杠桿空間?，F(xiàn)在我國的反彈更多的是政策和國際周期的拉動，供給側(cè)改革雖有作用，但是還需進(jìn)一步深化。由于前期政策刺激主要集中在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和房地產(chǎn)投資，這些項目有一定的時間周期，能夠在未來一段時間提供增長動能。加之今年國際經(jīng)濟(jì)周期全面復(fù)蘇，IMF將全球經(jīng)濟(jì)增長前景提高到3.5%，對我國出口有一定的拉動作用。這意味著未來經(jīng)濟(jì)雖然有著放緩的壓力，但是是溫和放緩，而不會出現(xiàn)急劇下跌，全年經(jīng)濟(jì)完成增長目標(biāo)較為樂觀，這就為我們金融去杠桿提供了空間。

　　在金融去杠桿的過程中需要幾點(diǎn)。首先，注意監(jiān)管協(xié)調(diào)，防止競爭性監(jiān)管；其次，加強(qiáng)貨幣政策對市場利率的關(guān)注，加快推進(jìn)將市場利率設(shè)為基準(zhǔn)利率的工作；再次，維持社會融資總量基本穩(wěn)定，重點(diǎn)是調(diào)整融資結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化銀行資金回表；最后，密切監(jiān)控資本賬戶，務(wù)必維護(hù)匯率穩(wěn)定。

　　中國銀行首席研究員宗良：

　　宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)變化

　　處于合理范圍

　　今年年初到現(xiàn)在，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)一定的變動，但是從整體上來看，這種變動仍在合理指標(biāo)范圍之內(nèi)。

　　通過以下數(shù)據(jù)可以佐證。從三大需求角度來看，投資方面，1—4月份全國固定資產(chǎn)投資增長8.9%，這個速度還是可以的。同時民間固定資產(chǎn)投資增長6.9%，雖然低于整體平均速度，但與過去2點(diǎn)幾的速度相比還是比較高的。出口方面，1—4月份同比增長8.1%，在目前的國際形勢下相當(dāng)不錯，畢竟前幾年數(shù)據(jù)持續(xù)為負(fù)。尤其值得注意的是，截至4月末，我國外匯儲備規(guī)模為30295億美元，較3月末小幅上升204億美元，增幅為0.7%，連續(xù)三個月抬頭，還是很特殊的。消費(fèi)方面，1—2月份社會消費(fèi)品零售總額增長9.5%，一季度增速大概是10%左右，3月份和4月份增速分別是10.9%、10.7%，1—4月份能達(dá)到10.2%，數(shù)據(jù)很不錯。從三大需求形勢上來講比較平衡。

　　結(jié)構(gòu)上的優(yōu)化也很明顯，比如說社會消費(fèi)品零售總額增速8%以上，消費(fèi)整體量還比較大。目前消費(fèi)在我國拉動經(jīng)濟(jì)增長中所占比例較高，消費(fèi)能保持一定規(guī)模相當(dāng)不錯。供給側(cè)改革中也有一些方面得到優(yōu)化，1—4月份CPI同比上漲1.4%，4月份 PPI 同比上漲6.4%，比3月份略回落一些，但還是保持在正常合理區(qū)間。有人會問為什么這樣？原因在于金融政策和監(jiān)管環(huán)境發(fā)生了微妙的變化。

　　從貨幣政策角度來看，貨幣市場利率的確有所上升。而中國不是按照貨幣政策跟目標(biāo)利率來操作的，而是按照公開市場操作利率。在市場不是太大的背景下，一旦利率抬高，就容易導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)的緊張。從金融監(jiān)管來看，銀行、證券、保險幾個方面的監(jiān)管都在加強(qiáng)，銀行方面出臺了若干文件，加強(qiáng)監(jiān)管主要來自兩個方面，理財和同業(yè)業(yè)務(wù)。面對這兩塊業(yè)務(wù)監(jiān)管的強(qiáng)化，大銀行還可以應(yīng)對，中小銀行受的影響就比較大。從過去的利差、息差來看，中小銀行、股份制銀行利差比較高，最近大概降到1.85%左右，成為各類銀行中比較低的。

　　從總體形勢上來看，我國處于宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、經(jīng)濟(jì)增長穩(wěn)中求升的階段，對外經(jīng)濟(jì)趨于平衡，國內(nèi)去杠桿加速。在堅持供給側(cè)改革的主線下，三大需求之間基本平衡，通過貨幣政策和金融監(jiān)管的合理調(diào)節(jié)，保持國際收支基本平衡，維持匯率穩(wěn)定，堅持市場化的改革方向，既能使經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)增長，又能讓外界對中國整體經(jīng)濟(jì)形勢保持良好預(yù)期。

　　如何看待未來經(jīng)濟(jì)所面臨的挑戰(zhàn)和機(jī)遇，有三個方面比較關(guān)鍵。一是怎么讓中國潛在增長率不斷提升。未來關(guān)于改革開放，應(yīng)該將改革和開放兩個因素展開。這是全要素生產(chǎn)率里面的兩大因素，對中國整個政策的分析有深刻意義。對于改革，要強(qiáng)調(diào)市場化和制度，而開放意味著市場的擴(kuò)大，它需要技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級，把這些因素再分解開，使我國政策連成一個有效的促進(jìn)全要素增長的整體。

　　二是區(qū)域如何平衡的問題。從最新數(shù)據(jù)來看，長江經(jīng)濟(jì)帶、重慶、江西、云南發(fā)展較快，東北近幾年發(fā)展相對較慢。按照今年1—4月份或者一季度的測算，東北把全國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)拉低了。如果能把東北的區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長問題解決好，我國經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)增長將得到保障。

　　三是怎樣實(shí)現(xiàn)平衡的問題。穩(wěn)步推進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)融入全球化。從全球化這個角度來看，“一帶一路”就是一種經(jīng)濟(jì)進(jìn)入全球化的新的引領(lǐng)方式。我們不需要短期一定要做到什么程度，但平穩(wěn)的發(fā)展就會帶來需求的擴(kuò)張，需求的擴(kuò)張就會為產(chǎn)業(yè)升級提供良好的渠道。在這個過程中要注意處理好中美關(guān)系。因?yàn)樵谥忻澜?jīng)貿(mào)關(guān)系中，美國經(jīng)濟(jì)的好壞會對我們造成一定影響，中美關(guān)系需要達(dá)到一個合理狀況。事實(shí)上，美國經(jīng)濟(jì)達(dá)到一般偏好對我們比較有利，這時候人民幣壓力也會有所減輕，能把這個處理好，對于我們未來幾年經(jīng)濟(jì)增長很有意義。

　　因此，實(shí)現(xiàn)中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級和解決中國經(jīng)濟(jì)存在的問題，一個是解決開放的問題，另一個是解決區(qū)域經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題，這些問題合在一起是未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展中很重要的幾個方面。

　　中國人民大學(xué)副校長劉元春：

　　應(yīng)警惕房地產(chǎn)

　　異化成價值符號

　　現(xiàn)在對中國經(jīng)濟(jì)的判斷還存在一些分歧，比如，工業(yè)是否已擺脫蕭條？未來房地產(chǎn)走勢如何，是否會出現(xiàn)一個價量齊跌的狀態(tài)？去杠桿的過程中經(jīng)濟(jì)是否能夠平穩(wěn)運(yùn)轉(zhuǎn)？我們的判斷還是比較樂觀，我們認(rèn)為目前整體的狀況比預(yù)想的要好。

　　主要基于幾方面原因：第一，對于外向型經(jīng)濟(jì)的中國來說，世界經(jīng)濟(jì)整體復(fù)蘇和景氣的全面?zhèn)鬟f是一個基礎(chǔ)性的作用。第二，從金融周期調(diào)整的狀況來看，我們并不像很多人那樣，悲觀地認(rèn)為目前金融周期的頂點(diǎn)還沒有到來，負(fù)債的最高點(diǎn)還沒有出現(xiàn)，去杠桿的過程還很漫長。中國去杠桿的進(jìn)程實(shí)際上早在2014年就已經(jīng)開啟。第一步是地方政府去杠桿，第二步是2015年、2016年，特別是2016年，很多國企以處置僵尸企業(yè)和去產(chǎn)能為重點(diǎn)去杠桿，今年會隨著央行的縮表以及加強(qiáng)監(jiān)管，啟動金融去杠桿的征程。回過頭來看，這幾年去杠桿的進(jìn)展?fàn)顩r，遠(yuǎn)比想象的好，所以這個問題不需要特別擔(dān)憂。原來很擔(dān)憂的債務(wù)問題，特別是債務(wù)因通縮帶來的滾雪球效應(yīng)所帶來的短期經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇壓力，目前來看，已經(jīng)逐步解決。

　　總之，對于中國經(jīng)濟(jì)中期發(fā)展我們很看好。我們擔(dān)憂的問題是改革不徹底，政府的行為模式在新政治經(jīng)濟(jì)周期全面開啟的時候仍然延續(xù)過去的老路，重啟過去地方債務(wù)高企的狀態(tài)，這很可能會導(dǎo)致前期去杠桿的成就毀于一旦。因此，關(guān)鍵還在于改革，尤其是政府改革和國企改革。

　　我們目前討論世界經(jīng)濟(jì)、中國經(jīng)濟(jì)關(guān)注點(diǎn)主要在兩個方面，第一個是由于長周期帶來的技術(shù)進(jìn)步的問題，第二個是由于金融創(chuàng)新帶來的泡沫問題和債務(wù)問題。然而大家卻忽略了一個很重要的問題，收入分配問題。這一輪世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)一個很重要的原因就是收入分配所帶來的再生產(chǎn)不匹配的問題。危機(jī)的爆發(fā)，實(shí)際上是再生產(chǎn)不可持續(xù)導(dǎo)致的。我們現(xiàn)在的討論恰恰忽略了社會收入分配不公平，特別是財富分配不公平所帶來的系列問題。我們在分析房地產(chǎn)問題時更多的是關(guān)注到底這個房子是多了還是少了，而比較少關(guān)注在財富分配不公狀況下，房地產(chǎn)的異化問題。

　　房地產(chǎn)的異化對短期經(jīng)濟(jì)循環(huán)和中期經(jīng)濟(jì)增長動力，有重大影響。但是，我們會看到，有大量的人買了很多房子，實(shí)際上是閑置的。按照我們目前統(tǒng)計的方法來推導(dǎo)，中國現(xiàn)在城鎮(zhèn)居民人均居住面積應(yīng)該是在40平方米左右，已經(jīng)超過西班牙和日本的人均居住面積。但是我們還發(fā)現(xiàn)仍然有大量的人沒有住房，房價還在持續(xù)飆升，房地產(chǎn)成了價值符號。很多房子沒有拿來使用，甚至基本上退出了再生市場的循環(huán)，這是中國經(jīng)濟(jì)增長動力缺乏很重要的因素。

　　我們釋放了大量流動性，這些流動性很多進(jìn)入房地產(chǎn)領(lǐng)域，按照正常邏輯，這些房子應(yīng)該提供住房的服務(wù)流，讓大家能夠安心生活，給大家提供更好的福利，更安心于工作，也就是說住房要拿來使用，成為再生產(chǎn)的資本要素之一。

　　我們生產(chǎn)的大量產(chǎn)品進(jìn)入到房地產(chǎn)，之后就閑置成了一個價值符號，而且這個價值符號沒有進(jìn)入到再生產(chǎn)的循環(huán)中。我們雖然注入越來越多的錢，但是這些錢都在被房地產(chǎn)這樣一個短期生產(chǎn)過程消化后閑置在這里了。這個閑置導(dǎo)致一方面大量資本閑置，生產(chǎn)性資本沒被投入到再生產(chǎn)過程中。另一方面是大量的資金在金融系統(tǒng)內(nèi)部打轉(zhuǎn)，這是造成“脫實(shí)向虛”的重要根源。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。